事项：

    　　公司发布2023 年半年度业绩预告，23H1 预计实现归母净利润2.44-2.67 亿元，同增105%-125%，实现扣非归母净利润2.44-2.67 亿元，同增113%-133%。其中，预计Q2 归母净利润0.98-1.22 亿元，同增54.7%-92.0%，扣非净利润1.0-1.23亿元，同增63.8%-101.5%。

    　　评论：

    　　Q2 拓展大商加密铺设，动销整体基本健康，营收高增值得期待。渠道反馈4月零添加增速环比略有放缓，主要系促销力度部分收回，维持自然增长，5 月受益于商超回暖和终端铺设加密，线下增速回暖，而线上略有承压，6 月则在年中促销和618 电商节带动下，整体增速环比有所加快，H1 整体经营延续景气，销售进度基本过半，同时考虑到合同负债科目或对报表节奏存在一定影响，最终预计Q2 收入约为7 亿，同比+30%左右。公司Q2 继续强化一线传统渠道布局招商，同时发力县城下沉动作，着力网点铺设和基层人员招聘，预计Q2经销商数量增长100+，当前覆盖程度符合预定节奏。而渠道库存则由于例库检修，导致经销商主动囤积货品，库存环比提至2 个月左右，但实际动销仍健康。

    　　原料趋降背景下，公司增加销售费投和人员布局，Q2 净利润仍录得高增。单Q2 公司实现归母净利润0.98-1.22 亿元，同增54.7%-92.0%。受益于大豆、包材双位数普降，叠加运杂费降低，预计Q2 成本压力改善明显，而费用端，公司积极增加销售网点和陈列投入，促销动作有所加大，同时扩大基层人员储备，23 开年来费投力度逐季加大，且考虑到新品系列仍在爬坡，亦略微拉低整体盈利水平，综上预计23Q2 归母净利率14.1%-17.5%，同比+2.1pcts 到+5.5pcts，环比-3.7pcts 到-0.3pcts。

    　　新商磨合结束，价格带臻于完善，公司增长势头延续。行业动销乏力背景下，公司报表再次录得高增，H1 收入、利润均符合激励目标进度，全年经营规划达成基本无虞，用实际动销进一步验证零添加升级趋势及产品复购粘性。展望后续，公司一方面将继续加大8-15 元价格带零添加铺设，当前中低端占比40%+，后续计划继续提升，另一方面目标打通调味品品类，Q2 起蒸鱼豉油、蚝油等新品接连上市，当前动销反馈良好，未来有望继续贡献增量。而回到年内收入，一是前期新招经销商多为头部大商，待3-4 月磨合期过后，客群梳理动作逐渐结束，返单爬坡下增长更添动力，二是多价格带支撑下，消费者教育稳步推进，低端酱油市占率有望提升，下沉市场进一步打开，三是C 端消费力持续修复，零添加升级浪潮延续，H2 有 望呈现高中低端共促营收的势头，而利润方面，成本有望稳中有降，加上新品成熟后相关促销有望收回，费效比亦具备优化空间，H2 净利率预计回归17-18%较高水平。

    　　投资建议：H2 转向精耕，迈入平稳增长，维持“强推”评级。公司渠道、产品矩阵双发力，H1 基本达到预期，而23H2 考虑去年零添加事件的爆发拉动，若公司在初步完成渠道拓商后，转而大商建设、精耕单个网点，高基数下有望延续良好增势，后续需紧盯Q4 起增长持续性。基于公司业绩预告和对外部环境谨慎态度，我们略微下调23-25 年EPS 预测至0.49/0.61/0.73 元，对应PE为44/36/30 倍，维持一年目标市值300 亿，对应目标价29 元/24 年48 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题。

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