事件：

    　　盐津铺子发布2023 年半年报，上半年公司实现营业收入18.94 亿元，同比+56.54%；实现归母净利2.46 亿元，同比+90.69%；实现扣非归母净利2.31 亿元，同比+103.47%。其中2023 年二季度公司实现营业收入10.01 亿元，同比+57.59%；归母净利1.34 亿元，同比+98.91%；扣非归母净利1.33 亿元，同比+105.85%。

    　　投资要点：

    　　渠道红利拉动营收增长，二季度收入环比进一步提速。2023 年二季度公司营收同比增长57.59%，环比进一步提速，主要由于公司积极把握渠道变革红利，快速拥抱零食专营连锁、社区团购、直播带货、B2B、O2O 等新零售渠道，实现了快速增长。具体来看，上半年公司经销渠道（含新零售和其他渠道）实现营收13.11 亿元，同比+58.04%；电商渠道实现营收3.91 亿元，同比+155.17%；传统直营KA 渠道实现营收1.92 亿元，同比-15.42%，占总营收的比例回落至10.15%。

    　　聚焦核心品类，新品放量明显。公司聚焦7 大核心品类，上半年辣卤零食、休闲烘焙、深海零食分别实现营收7.14 亿元、3.04 亿元和2.9 亿元，同比+95.63%/+11.47%/+18%。具体来看，上半年辣卤魔芋类增速高达163%，销售额超过2 亿元，以新品鹌鹑蛋为主的蛋类零食快速突破，上半年收入增速高达582.38%，销售额接近1 亿元，体现了公司快速打造爆品的能力。

    　　销售费用率大幅下降，盈利能力进一步提升。二季度公司毛利率、净利率、毛销差分别为36.03% 、14.08% 、24.55% ， 同比-0.49pct/+3.47/+5.75pct。预计较低毛利率水平的零食量贩和电商渠道的快速放量使得公司整体毛利率水平略微承压，但原材料成本的下行一定程度对冲成本端压力。从费用端看，二季度销售/管理/研发费用率为11.48%/4.13%/2.10%，同比-6.24/-0.73/-0.58pct，其中渠道结构的变化和规模效应的提升带来销售费用率的大幅缩减。从销售费用的分项看，上半年合同促销类费用和进场条码费大幅降低，预计主要由于直营KA 渠道萎缩带来的。公司坚持产品领先+效率驱动，预计未来规模效应的提升和运营效率的持续改善会使得公司保持较高的盈利能力。

    　　盈利预测和投资评级：公司抓住每一轮渠道改革带来的红利，积极求变，不断提升运营效率。我们预计公司2023~2025 年的EPS 分别为2.50/3.17/3.90 元，对应PE 为33/26/21X，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：1）原材料价格上行；2）渠道扩展不及预期；3）商超人流量进一步下滑；4）线上渠道竞争加剧；5）食品安全问题。

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