2Q23 业绩高于市场预期

    　　公司公布2Q23 业绩：2Q23 收入/销量/ASP/吨成本/归母利润分别同增+9.6/+5.7/+3.7/-0.1/+24%业绩超预期，主因吨成本下降和结构升级略超市场预期带来盈利能力超市场预期。

    　　发展趋势

    　　公司销量平稳增长，乌苏开始恢复性起势带动产品结构持续优化。我们估计2Q23 疆内乌苏恢复势头超预期，带动整体乌苏销量实现微幅正增长，但疆外乌苏因为餐饮恢复较弱而略有下降。公司今年重点在于乐堡，我们估计乐堡销量增速达到双位数；1664 在夜场复苏带动下可能有较高双位数表现；且夏日纷等衍生产品也逐步开始步入大众视野，尽管体量偏小，但可能可以成为销量增长的补充产品。公司多产品多品牌布局正在释放类似百威品牌矩阵般的品牌实力，叠加近年通过乌苏打开的泛全国化渠道，我们认为公司多品牌全国化正在途。

    　　公司费用投入精准有效，当前公司净利率提升开始主要依靠毛利率提升来带动，而非期间费用率的下降。2Q23 公司毛利率/销售费用率/管理费用率/净利率分别同比+1.8/+0.6/0/+1.2ppt，在稳步加大投入力度的情况下（也有去年同期费用基数偏低原因），盈利能力依然提升，我们认为公司开始步入由收入和结构带动增长的良性增长区间，营销思路有所拓宽。

    　　下半年开始成本压力获将开始减轻，全年成本可控，明年可待原材料成本下降。公司2Q23 开始吨成本超预期下降，叠加今年下半年包材成本可能下行，以及明年大麦价格可能回落，我们认为成本的压力已经得到较大释放，并且在未来一年内在利润端体现。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/24 年盈利预测，因行业估值中枢下移，我们下调目标价15.6%至115 元，目标价对应2023/24 年37/30XP/E，当前股价对应2023/24 年27.1/22.1XP/E，较目标价有36.7%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　疫情反复致现饮渠道开放不及预期，成本上涨，竞争加剧，提价不畅，渠道管理不善，食品安全。

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