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    公司公布2023 年中报。

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    营业暂承压，海外市场表现亮眼。23Q2 公司实现营收34.5 亿，YoY-11%，QoQ+19%，营收暂承压，预计与下游消费疲弱有关，表现为酒企、消费电子客户仍在去库周期，环保包装客户订单交付递延，以及烟包改版、招标延后。

    分品类，23H1 精品纸包装/包装配套产品/环保纸塑产品营收45.0/12.5/4.3 亿，收入贡献71%/20%/7%，同比-13%/-10%/-12%。分地区，23H1 国内/海外收入46.9/16.8 亿，收入贡献74%/26%，YoY-19%/+13%，海外收入预计与印尼、越南子公司成立，承接国内转移订单有关。

    利润率同比改善。23Q2 公司销售毛利率23.5%，QoQ-0.2pct，YoY+2.2pct，销售净利率7.5%，QoQ+1.4pct，YoY+0.3pct，预计毛利率同比改善与原材料、汇率有关，净利率环比改善系管理/研发费用率环比-0.7pct/-0.8pct。23H1 公司生产汇兑收益+0.95 亿，为对冲汇率敞口，公司采取以以套期保值为目的的衍生品投资，23H1 公允价值变动收益-1.21 亿。分品类看，23H1 精品纸包装/包装配套产品/环保纸塑产品毛利率同比+3.3pct/+1.2pct/-5.0pct，环保产品毛利率下滑，系产能投放提前，稼动率偏低，以及设备相对超配，折旧摊销压力增加。

    调整盈利预期，维持“推荐”评级。预计消费电子去库接近尾声，需求逐步恢复。盈利方面，预计利润率继续受益：1）智能制造水平提升。2）资本开支优化，折旧摊销压力减轻。3）业务多元拓展，抚平产能利用率波动。考虑公司经营近况以行业需求的不确定性，我们调整盈利预期，预计公司2023-2025年归母净利润15.2/18.2/21.8 亿（前值16.9/20.3/24.3 亿），对应当前股价PE 为15/12/10 倍。采用DCF 估值法，给予公司2023 年目标价29.6 元/股，对应2023年18 倍PE，2024 年15 倍PE，维持“推荐”评级。

    风险提示：原料成本大幅波动，市场竞争加剧等。

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