投资要点

    　　业绩概要：公司发布2023 年半年报，2023H1 年公司实现营业收入147.95 亿元，同比下滑13.56%；实现归母净利润10.19 亿元，同比下降49.07%；实现扣非后归母净利润为7.31 亿元，同比下降62.22%。

    　　电解铝吨毛利同比回落压制半年报业绩。2023H1 公司业绩同比下滑主要系电解铝吨毛利较2022H1 的高位有所回落。1）产量：公司上半年电解铝产量57.8 万吨，同比增加0.64%；氧化铝产量102.33 万吨，同比增加86.02%。阳极碳素产量27.61 万吨，同比增加9.98%。2）吨毛利：根据我们测算，2023H1公司自产铝锭的吨毛利约3052 元，较去年同期减少2268 元。

    　　公司Q2 业绩环比稳步提升。公司Q1、Q2 分别实现归母净利润5.01 亿元、5.18 亿元，考虑到公司Q1 的其他收益较高，因此从扣非归母净利润来看，Q2 业绩较Q1 提升1.04 亿元，主要原因是电解铝吨盈利改善。根据上海有色的数据显示，Q2 电解铝行业吨盈利为2115 元，较Q1 提升1038 元。

    　　电解铝吨盈利中枢有望持续上移。根据上海有色的数据显示，2023 年1-7 月国内电解铝表观消费量同比增长4.6%，需求呈稳步回暖之势。未来随着国内经济持续复苏，竣工修复叠加新能源拉动，电解铝需求将稳步增长。供给端，电解铝产能天花板叠加西南地区限电减产扰动，2023 年国内电解铝供给压力较小。整体来看，电解铝供需格局趋紧，公司电解铝吨盈利将逐步提升。

    　　锁定海外优质资源，投资印尼氧化铝项目。2023 年2 月公司发布公告收购PT Inti Tambang Makmur100%股份，拟间接取得位于印尼三个铝土矿的采矿权。另外，公司计划投资15.56 亿美元在印尼规划建设200 万吨氧化铝生产线，分两期建设，从而形成海外氧化铝生产基地，充分利用印尼当地丰富的铝土矿资源，进一步延伸铝产业链。

    　　下游着力发展高附加值产品，进一步提升公司业绩。1）高纯铝：公司目前已建成6 万吨高纯铝产能，还有4 万吨产能在建，未来总产能规模将达到10万吨。公司同时投入高纯铝合金大板锭生产线，用于向客户提供可直接用于下游电子光箔轧制的高纯铝合金大板锭，进一步延伸下游高纯铝产品品类和附加值。2）电池铝箔：公司电池铝箔项目建设顺利推进，江阴2 万吨技改项目于7 月初正式投产，产品卷相关性能指标达到行业先进水平；20 万吨新建项目已有8 台箔轧机正在安装，预计到今年底，新建项目将完成16 台箔轧机的安装工作；配套30 万吨坯料项目已完成部分铸轧机的安装进入调试阶段，冷轧机亦在同步安装中，预计年内可以实现坯料自给自足。

    　　盈利预测与投资建议：随着国内需求逐步复苏，公司电解铝吨盈利有望持续回升。

    　　此外，随着公司氧化铝、高纯铝、电池铝箔产品产销量逐步提升，公司业绩有望进一步增长。我们调整公司盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为27.56、36.81、41.56 亿元，EPS 分别为0.59、0.79、0.89 元，8 月30 日收盘价对应PE 分别为10.9、8.1、7.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：项目投产不及预期、下游需求大幅下滑等。

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