23H1 收入/归母净利同比-8.9%/+14.7%，维持“增持”

    　　8 月30 日公司发布23 年中报：23H1 实现收入/归母净利22.4/0.3 亿元，同比-8.9%/+14.7%，归母净利低于我们预期（0.49 亿元）；23Q2 收入/归母净利11.7/0.1 亿元，同比-4.9%/+1.0%。考虑到今年下游行业景气度承压，我们下调23-25 年公司归母净利为0.74/1.00/1.26 亿元（前值0.81/1.01/1.26亿元），复合增速23.8%。截至8 月30 日可比公司23 年Wind 一致预期均值0.90xPEG，考虑到公司成长性更优，故给予一定溢价，给予1.6xPEG，目标价12.22 元（前值13.31 元），维持“增持”评级。

    　　23H1 玻璃窑用耐材收入同比提升，毛利率略有上升23H1公司玻璃窑用/水泥窑用/钢铁用耐火材料分别实现收入2.7/4.8/13.6亿元，同比+10.5%/-18.1%/-8.1%，在下游钢铁、建材行业需求偏弱的背景下，公司水泥、钢铁用耐火材料收入承压。23H1 公司整体毛利率16.7%，同比+0.1pct ， 其中玻璃窑用/ 水泥窑用/ 钢铁用耐火材料毛利率为17.3%/26.1%/13.9%，同比-0.7/+0.4/+0.7pct；23Q2 毛利率16.7%，同/环比+0.02/+0.1pct。据中国耐火材料协会，耐火原材料市场和物流费用整体表现低位稳定，或有助于公司毛利率修复。

    　　23H1 费用率小幅上升，经营性净现金流承压

    　　23H1 期间费用率13.1%，同比+0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.9%/5.4%/3.8%/1.0%，同比-0.2/+0.5/+0.2/-0.1pct。23H1 归母净利率/扣非归母净利率1.4%/0.9%，同比+0.3/+0.1pct；23Q2 为0.9%/0.5%，同比+0.1/+0.2pct ， 环比-1.2/-0.8pct 。23H1 公司资产负债率/ 有息负债率73.7%/31.2%，同比+1.2/-0.02pct。23H1 经营净现金流-0.9 亿元，同比-355.5%，其中23Q2 为-0.1 亿元，同比-122.4%，经营性净现金流大幅减少主要因应收账款同比增长，造成资金占用较高所致。

    　　融资集中核心主业，高端耐材助力公司保持领先7 月1 日，公司公告向不特定对象发行可转换公司债券，拟募集资金总额不超过5.2 亿元，募集资金将用于焦耳炉用高性能耐火材料数字化生产线建设、年产11.5 万吨节能低碳复合新材料技术智能化升级改造等项目，新投产的主要产品集中以节能型高端耐火材料为主，其中具有代表性的低导热多层复合莫来石砖产品、短流程连铸生产用耐火材料分别可有效降低水泥、钢铁产品的单位能耗，能够有效促进相关行业的节能降碳，进一步提升公司的核心竞争力，显著增强公司可持续发展能力。

    　　风险提示：钢铁/水泥/玻璃行业景气度下行，成本大幅上升，资产负债率持续偏高。

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