公司二季度营收同比基本持平，归母净利同比扭亏为盈。公司上半年实现营收36.29 亿元/yoy-2.30%，归母净利润3.01 亿元/yoy+90.90%，扣非归母净利2.62 亿元/yoy+30.72%，其中交易性金融资产公允价值变动产生收益4165万元。单Q2 营收同比微增3.26%；归母净利润0.71 亿元，实现扭亏为盈。

    分品类：护肤品类营收实现恢复性增长，个护家清类保持稳健。护肤品类上半年实现营收8.71 亿元/yoy+7.16%，单Q2 营收增速约27%，公司加大品牌端投入，通过新品+代言人+IP 种草等方式，实现品类整体收入的稳步恢复，其中玉泽品牌表现最为优异，单Q2 营收同比增长53%。个护家清类上半年实现营收17.24 亿元/yoy-0.5%，表现相对稳健，收入占比47.59%。母婴品类上半年实现营收9.11 亿元/yoy-10.91%，主要由于海外业务受英国通胀压力大导致居民消费意愿下降，同时英国婴童市场整体下滑。

    分渠道：国内业务依托线上渠道带动增长。上半年公司整体线上业务同比+6%，国内电商同比+13%，其中抖快等兴趣电商增速超200%，同时特渠上半年经过调整后已实现正增长，同比+2%；线下渠道营收下滑6.6%，主要由于线下零售还处于恢复阶段，但其中新零售业务快速增长，同比+34%，占国内线下业务比重约26%，创历史新高。

    毛利率有所上行，整体费用率管控良好。公司上半年毛利率为60.25%，同比+0.34pct，高毛利护肤品类收入增长改善产品结构带动毛利率增长；销售费用率/管理费用率/研发费用率同比+0.27pct/-0.25pct/+0.37pct，公司增加品牌投放同时控制促销力度，精细化运营进一步成熟，整体费用率管控良好。

    法规改稿和激励费用影响短期营运能力。上半年公司存货周转天数同比上升13 天，主要系国内法规改稿库存备货增加；营性现金流量净额同比-84.91%，主要由于本期向海外子公司管理人员支付股权激励行权现金约2807 万英镑。

    风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。

    投资建议：二季度以来公司逐步调整经营策略，持续加大品牌投放与线上渠道营销，定位高毛利率的护肤品类大幅增长，带动营收增长并优化毛利结构。

    未来随着公司不断优化海外与线下业务，同时持续坚持降本增效，整体业绩有望不断回升。考虑到海外市场的压力，以及线下渠道恢复情况的不确定性，我们下调23-25 年归母净利润至6.62/7.95/9.03(原值为8.05/9.45/0.68)亿元，对应PE 分别为27/23/20x，维持中长期“买入”评级。

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