事件:

    许继电气8 月28 日发布2023 年半年报：2023H1，公司实现营收71.14亿元，同比+16.06%；归母净利润5.48 亿元，同比+20.65%；扣非归母净利润5.27 亿元，同比+20.47%；毛利率18.73%，同比-1.66pct，净利率9.08%，同比+0.08pct。

    其中，2023Q2 公司实现营收38.51 亿元，同比+5.19%，环比+17.98%；归母净利3.99 亿元，同比+12.73%，环比+167.00%；毛利率23.42%，同比-0.36pct，环比+10.21pct，净利率12.14%，同比+0.61pct，环比+6.68pct。

    投资要点:

    主营业务稳定增长，期间费用率下降，现金流管理成效显著。公司主营业务包含智能变配电系统、智能电表、智能中压供用电设备和EMS 加工服务四大类。报告期内，1）智能变配电系统实现营收26.53亿元，占比37.29%，同比+16.79%，毛利率21.61%，同比-3.87pct，毛利率下降主要系PCS 等毛利率低的产品收入占比提升。2）智能电表实现营收13.66 亿元，占比19.20%，同比+25.77%，毛利率25.49%，同比-0.47pct。3）智能中压供用电设备实现营收13.49 亿元，占比18.96，同比+9.15%，毛利率14.92%，同比+1.32pct。4）EMS 加工服务实现营收11.74 亿元，占比16.50%，同比60.16%，毛利率5.73%，同比-2.55pct。报告期内，公司扎实推进“三算三比”工作，带动销售/管理/财务费用率分别同比下降0.13pct/0.66pct/0.36pct，期间费用率同比下降0.96pct；现金流管理成效显著，经营性现金流净额9.21 亿元，同比增长468.52%。

    网内市场份额领先，网外、海外市场进展显著。报告期内，公司智能电表等核心产品在国网内份额保持领先；开关柜、消弧线圈等实现满限额中标；省招协议库存实现多项突破。同时，公司安全可控等产品在南网市场也实现首次突破。网外市场整体大幅增长，加大向方案营销、技术营销、大客户营销转变力度。国际市场营收同比+76.34%，增幅明显，重点国别电网市场取得突破；签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，联合意大利合作伙伴成功中标意大利电力公司中压计量项目，中标份额19%。直销业务同比大幅增长。

    电网建设需求持续旺盛，特高压订单加速释放。2023 年以来，川渝、 胜利、黄石等特高压交流工程，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程陆续核准开工，特高压交直流输电通道建设加快，电网建设需求持续旺盛。另外，随着海上风电近海开发逐步完成，远海风电开发即将进入高峰期。报告期内，公司在3 个特高压直流工程中中标直流控保和换流阀产品合计超过7 亿元，其中直流控保中标陇东―山东、宁夏―湖南两条线，份额提升，换流阀份额下降；海上风电在手柔直项目主要为三峡阳江工程的换流阀相关产品。

    股权激励落地，持续激发核心人员积极性。2023 年6 月25 日，公司股权激励计划落地，首次向465 名核心技术（业务）骨干授予1089万股限制性股票，首次授予价格为11.95 元/股。公司在业绩考核方面设置较为合理，随着股权激励落地，有望提高员工凝聚力和粘性，进一步提高公司经营效率。

    盈利预测和投资评级：由于2023 年以来，特高压建设进度不及预期，因此我们调整公司盈利预测，预计公司2023 年-2025 年实现营收180.21 亿元、217.72 亿元和251.74 亿元，归母净利9.96 亿元、13.53亿元和15.89 亿元，当前股价对应PE 为20X、15X 和13X，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观及政策风险、海外投资环境变化风险、市场竞争风险、财务及汇率风险、电网投资不及预期风险。

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