塔牌集团2023H1 实现营收28.71 亿元，同增10.72%，归母净利润4.86 亿元，同增178.03%，扣非归母净利润3.89 亿元，同增89.65%。公司受益于广东相对旺盛的水泥需求，水泥销量同比增速12.51%，由于动力煤价格持续下降，公司利润空间走阔，录得毛利率27.91%，同增7.47pcts。考虑到公司主要面向广东市场，需求相对旺盛，结合公司提前布局双碳，给予公司2023 年13x PE，对应目标股价9 元，维持“买入”评级。

    营收、利润表现亮眼，Q2 业绩实现高增。2023H1 塔牌集团实现营收28.71 亿元，同增10.72%，归母净利润4.86 亿元，同增178.03%，扣非归母净利润3.89亿元，同增89.65%，9643 万元的非经常性损益主要来源是4644 万元的证券投资浮盈。拆分来看，公司水泥业务实现营收26.02 亿元，同增9.66%；熟料业务实现营收1.28 亿元，同增32.17%；混凝土业务实现营收8995 万元，同增8.70%；环保处置业务实现营收2333 万元，同增298.82%，系水泥窑协同处置项目逐步转入正常运营，环保处置两提升所致；光伏发电上网实现营收110 万元，同增146.04%，系装机规模的提升所致。水泥主业实现营收的明显增长，主要系公司利用务实的营销策略实现销量大幅提升所致，2023H1 公司水泥销量达819.94 万吨，同增12.51%。单季度来看，Q2 公司实现营收15.57 亿元，同增16.37%，归母净利润2.53 亿元，同增107.17%，扣非归母净利润2.47 亿元，同增173.24%，系去年广东地区水泥价格前高后低，5 月开始量价均明显下滑形成低基数，公司同比压力降低所致。

    动力煤价格明显下行，公司水泥利润空间走阔。2023H1 公司实现毛利率27.91%，同比提升7.47pcts。拆分来看，水泥/熟料/混凝土/环保处置/光伏发电上网业务毛利率分别为28.27%/8.68%/21.49%/74.14%/60.02% ， 同比+8.05/+8.31/-1.57/+12.86/+2.95pcts。具体看水泥产品，由于今年以来动力煤价格持续下行，报告期内公司煤炭采购成本同比下降20.07%，水泥吨成本同比下降12.36%，使得水泥业务毛利率同比大幅提升。

    注重绿色低碳转型，有望受益双碳催化的供给侧优化。公司围绕水泥主业，持续发力水泥窑协同处置以及光伏新能源项目。在协同处置方面，公司于2021 年收购的惠塔环保以及蕉岭分公司新增的铝灰渣处置业务基础上持续提升处置能力；光伏新能源方面，截至2022 年年底，公司共投入1.23 亿元，充分利用企业内闲置土地、建筑物天面等资源，建成36.72MW 分布式光伏发电系统并全部实现并网发电。广东省作为我国碳交易试点的先行地区，有望较早实现以碳排放为基础的水泥行业供给侧优化，公司提前布局绿色化，有望在此轮优化中受益。

    风险因素：宏观经济承压；广东水泥需求不及预期；房地产需求恢复不及预期；原材料成本上涨风险。

    盈利预测、估值与评级：考虑到水泥行业需求承压、供给格局阶段性恶化，水泥价格支撑性偏弱，调整公司2023-2024 年EPS 预测至0.69/0.78 元（原预测为1.21/1.42 元），新增2025 年EPS 预测为0.85 元，现价对应12.0/10.6/9.8xPE。基于Wind 一致预期，参考可比公司（海螺水泥、华润水泥控股、天山股份）估值水平为9-15x PE，考虑到公司主要面向广东市场，需求相对旺盛，结合公司提前布局双碳，给予公司2023 年13x PE，对应目标股价9 元，维持“买入”评级。

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