事件：公司发布2023 年半年报，2023H1 实现营业收入32.07 亿元/yoy+0.03%，归母净利润2.92 亿元/yoy-18.46%，扣非归母净利润2.81 亿元yoy-17.63%。单Q2 实现营业收入17.30 亿元/yoy-1.32%，归母净利润 1.53 亿元/yoy-23.44%，扣非归母净利润 1.50 亿元/yoy-21.44%。

    　　Q2 营收承压，东北西南地区拖累，华东华中华南地区相对稳健。1）公司23Q2 营收yoy-1.32%，营收承压预计与去年基数偏高、需求疲软有关。分地区看，公司23Q2 华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南营收4.0/7.1/5.5/0.6/2.0/1.2/1.4 亿元，yoy+4.65%/-4.59%/6.19%/6.39%/-7.11%/1.09%/6.84%，传统东北西南地区拖累有所拖累，华东华中华南地区表现相对稳健。2）公司23H1 末经销商数量971 家，环比23Q1 末净增9 家。

    　　毛利率下降、费用率上升，盈利能力短期承压。1）公司23Q2 实现毛利率23.08%，同比-1.64pct，环比-0.85pct，同比承压预计与成本上行、新增折旧、需求疲软影响返货率有关；2）公司23Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比+0.45/0.50/0.03/0.23pct（合计1.21pct），整体费用率有所上行，销售费用率增加预计与广告宣传费用及门店费增加有关，管理费用率增加预计与人员成本增加有关；3）公司23Q2 归母净利率8.84%，同比-2.55pct，环比-0.56pct，盈利能力短期承压。

    　　23H2 展望，收入端看，伴随下半年需求逐渐修复以及公司对产品渠道的调整，收入增速有望得到改善；利润端，公司23H1 成本压力较大，但包材、油脂等价格的回落有望逐步传导至报表端，伴随工厂爬坡，公司盈利能力有望得到改善。建议积极关注。

    　　我们下调公司收入及毛利率预测，调整公司23-25 年归母净利润预测为6.55/7.70/9.16 亿元（调整前为7.99/9.47/10.98 亿元），对应23-25 年EPS0.41/0.48/0.57元，使用可比公司估值法给予23 年28 倍估值，对应目标价11.48 元，维持"买入评级"。

    　　风险提示

    　　需求修复不及预期，成本下降不及预期，产能爬坡不及预期，行业竞争加剧等

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