1H23 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H23 业绩：实现营收1,340.63 亿元，同比-15.66%；归母净利润34.17 亿元，同比-23.32%，扣非净利润28.84 亿元，同比-24.85%。2Q23营收677.83 亿元，同比-2.86%，环比+2.27%；归母净利润16.04 亿元，同比-33.58%，环比-11.55%。业绩符合我们预期，业绩同比下降主要受到电解铝、氧化铝等公司主营产品价格下降影响。

    　　生产运行整体平稳，盈利受主营产品价格下跌有所拖累。从主要品种产量看，1H23 公司实现冶金氧化铝产量823 万吨，同比-9.05%；精细氧化铝产量188万吨，同比+5.13%；电解铝产量306 万吨，同比-5.57%；煤炭产量622 万吨，同比+11.67%。从主要板块盈利看，1H23 氧化铝价格同比-3.7%，使公司氧化铝利润同比减利，但受到矿石利润同比增利等因素影响，氧化铝板块利润总额升至13.22 亿元，同比+26.14%。1H23 电解铝价格同比-13.7%，使电解铝板块利润总额降至39.42 亿元，同比-47.53%。

    　　资产结构优化，财务费用继续改善。1H23 资产负债率55.61%，较年初降低3ppt；公司通过压缩带息债务规模、优化融资成本等方式，1H23 财务费用同比下降16.31%；资产减值损失2.17 亿元，同比减亏27.92 亿元。

    　　发展趋势

    　　公司战略执行坚定不移，重点项目有望加速推进。上游资源板块继续加强保障，公司公告上半年新增国内铝土矿资源2,100 万吨。中游重点项目稳步推进增强盈利能力，上半年内蒙古华云三期42 万吨电解铝开工建设，广西华N二期200 万吨氧化铝顺利推进。下游产品向高端化进军，公司上半年新立项精细氧化铝项目12 项，锂电池隔膜、微粉氢氧化铝项目开工建设。

    　　国内稳增长政策逐步落地，铝价有望延续上行趋势。我们认为，短期云南复产接近尾声，国内电解铝运行产能逐步触顶，供给端或将进入企稳运行阶段；而需求端稳增长政策逐步兑现提振市场信心，叠加传统消费旺季到来，我们认为铝价有望延续上行趋势，公司作为全球电解铝龙头有望受益。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑铝价和成本同步下行，我们维持2023 年净利润72.4 亿元，引入2024年净利润预测74.9 亿元，当前A 股股价对应2023/2024 年15.6/15.5 倍市盈率。当前H 股股价对应2023/2024 年9.3/8.9 倍市盈率。由于宏观经济预期回暖叠加中特估对估值的抬升，A 股维持中性评级，上调目标价31%至7.2 元，对应2023/2024 年17.1/17.0 倍市盈率，较当前有10%上行空间。

    　　H 股维持中性评级，上调目标价40%至4.9 港元，对应2023/2024 年11.2/11.1 倍市盈率，较当前有12%上行空间。

    　　风险

    　　经济回暖不及预期，稳增长政策低于预期，价格出现大幅波动。

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