公司专注于黄金和银铅锌业务。公司旗下有青海大柴旦、黑河银泰、吉林板庙子、玉龙矿业4 个在产矿山企业和华盛金矿1 个停产待恢复矿山企业。2022年，公司生产合质金7.06 吨/矿产银190.74 吨/铅精粉1.18 万吨/锌精粉1.77 万吨，分别同比-2.01%/+ 6.94%/+11.86%/+33.72%。公司财务状态稳中向好，资产负债率多年处于行业低位，2022 年实现归母净利润11.24 亿元，资产负债率21.57%，2023H1 归母净利润7.35 亿元，资产负债率15.62%。

    　　公司在产黄金矿产资源禀赋高，盈利能力优秀。2016 年，公司收购埃尔拉多在华资产，吸收国际矿业管理经验，公司资源禀赋提升。2022 年末公司合计总资源量（含地表存矿）矿石量10,145.17 万吨，金金属量173.9 吨，银金属量6,921.2 吨，铅+锌金属量166.71 万吨，矿山储量大、品位高且盈利能力强。

    　　其中：

    　　1） 青海大柴旦（90%）保有金金属量72.9 吨，目前为公司毛利率最高的矿企，产金2.07 吨（22 年停产2 个月对产量略有影响），净利润3.7 亿元；2） 黑河银泰（100%）东安金矿为国内黄金品位最高矿山之一，保有金金属量9.69 吨，银金属量88.71 吨，2022 年产金2.98 吨，银18.1 吨，净利润6.35 亿元；

    　　3） 吉林板庙子（95%）为地下高品质大型黄金矿山，其中金英金矿黄金品位较高，储量丰富，勘查程度高，矿山保有金金属量20.59 吨，2022 年产金2.02 吨，净利润2.35 亿元；

    　　4） 华盛矿业（60%）布局芒市金矿，保有金金属量70.67 吨，平均品位3.04克/吨，正在申请生产规模由10 万吨/年变更为120 万吨/年，目前停产待恢复；

    　　5） 玉龙矿业（76.67%）是国内矿产银最大单体矿山之一，保有银金属量6,832.49 吨，2022 年产银172 吨、净利润3.78 亿元。

    　　探矿增储稳步推进，未来潜力巨大。公司拥有16 项探矿权，通过加大勘探投资和加快已有矿山探转采进程，探矿增储工作稳步推进。2022 年，公司实现勘探投资12,311.03 万元，同比+21%，带动保有金金金属量同比+2%。2023年，公司持续加大探矿增储工作，其中：

    　　1） 黑河银泰收购东安岩金矿床5 号矿体外围详查探矿权，该矿权保有金金属量3.95 吨，平均品位3.40g/t；银金属量23.36 吨（不含伴生），平均品位63.0g/t；

    　　2） 青海大柴旦细晶沟金矿和青龙沟金矿（Ⅱ、Ⅲ矿带）探转采工作有序推进中，预计2023 年完成，届时细晶沟金矿规模60 万吨/年，青龙沟金矿规模扩展也将进一步扩展；

    　　3） 吉林板庙子金英金矿外围探矿权有较好找矿线索，板石沟探矿权已经开始实施钻探工程，并有了工业矿体发现；

    　　4） 玉龙矿业处于国内外瞩目寻找大型、特大型乃至世界级有色金属矿床重点地区，找矿潜力巨大，花敖包特银铅矿采矿权深部发现铜锡矿正在推进勘探工作。

    　　并入山东黄金集团，有望享受国企平台优势。2023 年山东黄金入主，山东省国资委成为公司实际控制人助力公司开启成长新篇章。目前公司新任领导资历丰富，有望维持高效运转体系；公司背靠山东黄金和山东黄金集团，融资渠道顺畅，且自身资产负债率低于行业低位，未来融资需求将得到保障。此外山东黄金作为黄金行业龙头，主要产品为矿产金，和公司不存在同业竞争，并为公司未来资产注入提供了潜在可能，当前，山东黄金着力打造迈向国际化的矿业公司，公司有望依托山东黄金和山东黄金集团优势资源和广泛业务布局，加快海外资源并购的进展。

    　　美联储加息暂停叠加人民币汇率变动，国内金价仍有上涨空间。黄金具有商品和金融两个属性，目前看全球黄金市场供给整体稳定，央行购金需求略微放缓，整体需求仍保持良好势头，当前看虽然美国8 月份总体通胀超预期反弹，但通胀上行风险依然有限，9 月份美联储利率维持不变，11 月份美联储利率维持不变概率仍较高，但降息预期延后，加息路径更久或压制国际金价，但受人民币汇率贬值影响，短期内国内外金价或仍将出现分化，国内金价或仍表现较好。

    　　投资建议：公司作为国内黄金行业领先企业之一，依托5 大矿企资源丰富，探矿增储潜力广阔，并入山东黄金有望享受国企平台优势。我们选取山东黄金、紫金矿业、中金黄金、赤峰黄金、恒邦股份、四川黄金作为可比公司，2023年可比公司平均PE 为31.1 倍，我们给予公司31 倍估值，对应目标价17.38元，目标价空间22%，首次覆盖，给予“强推”评级。

    　　风险提示：金属价格大幅波动；安全环保风险导致矿山生产建设不及预期。

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