2023 年9 月25 日，华为秋季发布会上余承东宣布问界M9 于12 月发布、问界M7 累计大定2w 台；公司公告全资子公司东风小康及瑞驰电动与赣锋锂业拟签订投资协议。我们认为公司车型周期拐点已现，23Q4 全新平台首款旗舰车型M9 值得期待，瑞驰分拆稳定推进主业更加聚焦。维持“买入”评级。

    　　 2023 年9 月25 日，华为秋季发布会继续预热问界M9、公布问界M7 订单，公司全资子公司东风小康及瑞驰电动与赣锋锂业拟签订协议，对此我们点评如下：

    　　 问界M7：改款超市场预期，车型周期拐点已现。华为秋季发布会上，华为车BU 董事长余承东宣布M7 日均订单1.5k 台，截至发布会累计大定2w 台，超市场预期。我们认为M7 以六座改五座、降低智驾门槛，叠加华为手机宣发热度，得以快速成为爆款，预计稳态月销8k 台。我们认为投资人不应只看到M7 性价比层面的超预期，更应关注背后华为与赛力斯在产品定义（六座改五座）、渠道运营（类直营模式推行）、定价反思（智驾包收费权益调整）等方面，快速调整产品策略的体系能力，问界M7 仅仅是车型周期反弹的第一枪，后续车型值得期待。

    　　 问界M9：魔方平台首款旗舰车型M9 继续预热，预计稳态月销5k 台左右。根据华为秋季发布会，基于全新平台-魔方平台打造的豪华SUV 问界M9 计划12月正式发售，搭载ADS 2.0 高阶智驾、AI 大模型实现情感可视交互、投影大灯、AR-HUD、光场屏、HarmonyOS 4.0 系统等多种智能化配置，纯电+增程同时发售，竞品为理想L9（月销1w+台），继续享受华为手机热度，作为华为智选旗舰车型，市场关注度高，我们结合当前市场竞争环境，预计最终起售价会低于50 万元以下，对应稳态月销5k 台左右。

    　　 瑞驰分拆稳定推进，未来业务逐渐聚焦新能源乘用车。根据公司公告，2023 年9 月25 日，赛力斯全资子公司东风小康及瑞驰电动与赣锋锂业拟签订投资协议，赣锋锂业以10 亿元现金增资瑞驰电动，完成后将占其总股本33.33%，公司持股瑞驰电动66.67%，瑞驰电动主营电动商用车业务，2022、23H1 收入分别为27.6、10.2 亿元，净利润分别为1.30、0.26 亿元。瑞驰分拆稳定推进，有望帮助公司精简乘用车之外相关业务，聚焦主业。

    　　 风险因素：公司与华为合作关系松动；公司车型出现质量问题；公司新车型上市进度不及预期；公司各车型销售不及预期；行业价格战加剧超预期。

    　　 投资建议：我们看好华为与赛力斯合作逐渐加深，问界M7、M9 开启新一轮车型周期。考虑到问界M7 订单超预期，我们维持问界品牌2023 年销量预测至9万辆，上调2024/2025 年销量预测至22/38 万辆（原预测为19/30 万辆），调整2023/2024/2025 年收入预测至314/689/1195 亿元（原预测为327/634/944亿元），其中问界品牌收入预测为209/619/1135 亿元，调整归母净利润预测至-26.4 亿/-6.9 亿/11.8 亿元（原预测为-25.2 亿/-7.8 亿/9.3 亿元）。估值层面，当前市场关注点已切换至下一轮车型周期（12-18 个月维度），由于公司目前尚未实现盈利，我们按照造车新势力常用的PS 方法进行估值，考虑到公司主业逐渐聚集，我们仅给予问界品牌估值，考虑理想、小鹏2024E PS 分别为1.7x/1.9x（Wind 一致预期），给予问界品牌2024 年PS 估值1.8x。考虑到公司问界品牌在子公司赛力斯汽车（原名金康赛力斯）体内，公司目前对子公司的持股比例为81%，因此，公司2024 年合理市值折合903 亿元（问界品牌收入619 亿元*1.8 倍*81%），上调目标价至60 元（原为48 元），维持“买入”评级。

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