事件：盐津铺子发布2023 前三季度业绩预告，公司23Q1-Q3 实现归母净利润3.91-4.01 亿元，同比增长78.70%-83.28%；扣非归母净利润3.71-3.81 亿元，同比增长92.66%-97.85%。其中单三季度实现归母净利润1.45-1.55 亿元，同比增长61.50%-72.64%；扣非归母净利润1.40-1.50 亿元，同比增长77.13%-89.79%。利润表现超出市场预期。

    多渠道拓展顺利，新品动销表现积极。公司23Q3 对应归母净利润环比增长8.10%-15.6%。我们认为公司23 年以来归母净利润绝对值实现逐季的持续拉升，是收入端稳定放量与规模效应下盈利能力增强的双重结果。从收入端看，公司新渠道是22 年以来业绩主要增长点。其中电商渠道和零食量贩渠道均保持含税月销售额环比提升的良好态势，定量装事业部作为公司后续主要发力渠道，虽占比较小，但已实现与整体业绩一致的收入增速表现。从产品端看，辣卤魔芋为公司最核心大单品，月度销售额持续向好；新品鹌鹑蛋快速放量，收入增速持续高于其他品类；Xm+布丁品类处于爬坡阶段。

    规模效应持续增强，结构调整增厚利润。从生产端看，供应链为公司重要优势之一，盐津铺子产品储备充足，同一大类下的不同产品工艺间具有相似性，产线的复用性可助力公司释放规模效应，降低整体生产成本的同时避免产能端制约。从费用端看，多渠道布局下，渠道费用投入更少的零食量贩等新渠道收入占比提升，预计公司整体费用率有所下滑。生产成本与费用投入的双重降低下公司盈利能力实现同比/环比的持续改善。

    短期业绩确定性强，净利率提升逻辑清晰。短期来看，公司主要增量渠道中零食量贩渠道处于拓张期，渠道红利助力业绩增长。公司极致性价比路线与当前消费背景适配度较高，其他新拓展渠道空间较大，助力公司实现产品体量的提升。同时，多品类、多工艺、深入上游的生产端布局使得盐津铺子产能供应及时，保证产品的快速放量，有效实现生产成本的降低，降低单一原材料对成本波动的影响。

    体量提升下，公司规模效应持续显现，可持续提升盈利能力。

    盈利预测、估值与评级：公司单品体量提升下逐步显现规模效应，助力盈利能力提升。我们上调2023-2025 年归母净利润分别至5.32/6.95/8.85 亿元，（上调幅度为2.97%/6.11%/6.44%），对应2023-2025 年EPS 分别为2.71/3.54/4.51元，当前股价对应P/E 分别为26/20/16 倍。公司产品策略明晰，多渠道拓展顺利，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料成本波动；渠道拓展不及预期；食品安全风险。

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