NBV 同比高于预期，短期投资波动不改龙头地位，维持“买入”评级公司披露2023 年3 季报，2023 年前3 季度 NBV 同比+14.0%，高于我们此前预期；新准则下2023Q3 归母净利润355.4 亿元、同比-36.0%，同比增速较H1 的-8.0%进一步下降，预计系Q3 权益市场波动较大、固收类资产再投资收益率下降以及新金融工具准则2022 年同期未重述造成高基数拖累。考虑到公司代理人率先企稳，人均产能提升，我们维持2023-2025 年NBV 预测385.1/414.7/447.1 亿元，分别同比+7.0%/+7.7%/+7.8%，对应EV 同比分别为+9.7%/+9.2%/+8.9%。我们维持2023-2025 年归母净利润（老准则）预测258.7/444.0/551.6 亿元，分别同比-19.4%/+71.6%/+24.2%，对应EPS 分别为0.9/1.6/2.0 元。公司负债端表现超预期，龙头地位稳固，短期投资收益波动不改公司长期价值，当前股价对应2023-2025年PEV 分别为0.7/0.7/0.6 倍，维持“买入”评级。

    　　负债端仍保持较高景气度，个险渠道有望进入正向循环公司2023Q3 NBV 同比+14.0%较2023H1 的+19.9%有所下降，预计主要受到7月产品切换后8、9 月新业务同比下降影响，负债端整体仍保持较强景气度。新单保费1966.56 亿元、同比+14.8%，首年期交保费1059.82 亿元、同比+16.0%，10 年期及以上首年期交保费446.39 亿元、同比+15.4%，占比期交保费较2023H1提升2.1 个pct 至42.1%，产品缴费结构有所改善，预计公司整体价值率有所改善。2023Q3 末公司总销售人力72.0 万人，个险销售人力66.0 万人，环比下降1千人，率先展现企稳迹象，个险月人均产能同比提升+28.6%（2023H1 38.1%）。

    　　展望看，人均产能提升有望带动代理人渠道进入正向循环，利于队伍质态提升，2024 年个险渠道有望进一步实现代理人规模与产能双向改善。

    　　归母净利润低于预期，主要受权益市场及会计准则回溯影响同比承压新准则下前3 季度归母净利润355.4 亿元、同比下降36.0%，净利润下降主要受投资收益拖累，投资收益同比大幅下降主要受两方面影响：（1）2023 年1-3 季度股市下跌造成投资收益下降，同时2022 年同期报表未对新金融工具准则进行重述；（2）预计固收类资产收益率同比下降拖累再配置投资收益。预计按照新金融工具准则重述2022 年比较期间基数，同比降幅将收敛。原准则下归母净利润162.09 亿元、同比下降47.8%，主要受到权益市场波动导致公允价值受损及权益资产减值拖累，2023Q3 资产减值325.7 亿元、同比+120%。前3 季度总投资收益率2.81%，较2023H1 下降0.6pct，净投资收益率3.81%，较2023H1 上升0.03pct。

    　　风险提示：长端利率超预期下行；寿险需求超预期减弱；权益持仓波动加剧。

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