事件：公司发布2023 年三季报，2023Q1-3 营收56.5 亿元，同增93.80%；归母净利8.93 亿元，同增224.49%；扣非净利8.85 亿元，同增235.29%。

    　　其中2023Q3 营收18.36 亿元，同环比+25%/-12%；归母净利1.52 亿元，同环减31%/62%；扣非净利1.42 亿元，同环减34%/65%，业绩不及预期。

    　　2023Q3 并网出货环降约20%、单机功率随工商业及地面占比提升持续上行。公司2023Q1-3 并网出货41.8 万台，其中2023Q3 实现营收约7.4 亿元，出货11.82 万台，出货环降约20%，随工商业及地面出货提升，单台功率由2023Q2 25kw 升至2023Q3 32kw，带动单台价格升至6260 元，环增14%。

    　　毛利率基本维持稳定，我们预计2023 全年出货55-60 万台。

    　　库存压力下储能出货环降54%、2023Q4 预计有所改善。公司2023Q1-3 储能逆变器出货14.5 万台，其中2023Q3 实现营收3 亿元，出货约2.6 万台，出货环降54%，单台功率环比持续提升带动单台价格升至约1.16 万元，环增16%。储能电池2023Q3 实现营收1.3 亿元，出货57MWh，环降约50%。

    　　毛利率环比基本持平，2023Q3 高库存压力下为出货最差季，2023Q4 预计随库存逐步去化有所改善，2024Q1 预计库存恢复正常水平，我们预计2023全年储能逆变器出18-20 万台，储能电池实现营收约10 亿元。

    　　新业务逐步放量、2024 年持续高增。户用系统2023Q3 实现营收5.3 亿元，环增40%，公司预计2023 全年开发量达1GW，但报表端确收或存在一定滞后；光电建材领域公司预计2023 全年实现营收2-3 亿元，2024 年预计翻倍以上增长。

    　　汇兑损失致期间费率环增明显。2023Q3 公司期间费用率为18.54%，同环增2.71/9.56pct，主要系汇兑损失导致财务费率增加所致，2023Q3 财务费率为1.21%，环增6.72pct；2023Q3 公司经营性现金流3.39 亿元，较去年同期减少0.6 亿元，2023Q3 末存货/合同负债分别为17.29/3.47 亿元，同增11.84%/30.71%。

    　　盈利预测与投资评级：考虑欧洲库存压力，我们下调2023-2025 年盈利预测，我们预计公司2023-2025 年归母净利润为11.5/16.2/21.4 亿元（2023-2025年前值为16.3/24.7/33.5 亿元），同增77%/41%/32%，随2024 年储能下游需求好转，公司出货恢复增长，工商储逐步放量，给予公司2024 年20 倍PE，对应目标价187 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。

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