本报告导读：

    公司23Q3 营收同比+23%环比提速，净利率19.3%环比+1.98pct，海外客户订单修复带动盈利能力边际改善，后续海外大客户和HMO 新品拓展有望助力中长期增长。

    投资建议：维持盈利预测，预计公司2023-2025年EPS0.63/0.89/1.14元，考虑市场环境，给予2024 年PE30x，下调目标价至26.70（-4.45）元，维持“增持”评级。

    业绩符合预期，盈利能力环比改善。2023Q1-3 公司营收、归母、扣非净利3.25、0.6、0.41 亿元同比+19%、-22%、-25%；Q3 营收、归母、扣非净利1.26、0.26、0.18 亿元同比+23%、-8%、-4%，增速环比修复、符合预期。公司23Q3 毛利率41.39%同比-2.52pct，主因国内大客户降价以及客户结构，Q3 毛利率较23H1 微增，预计因海外客户新国标注册带动订单修复、客户结构较H1 略有改善。23Q3 公司净利率19.32%同比-7.46pct，主因毛利率下降、汇率波动汇兑收益减少导致财务费用率上升，但环比Q2+1.98pct 明显改善。

    海外客户订单有望逐步释放，带动公司盈利能力边际改善。23Q1-3 境外营收占比较H1 环比改善，主因境外客户陆续新国标注册、带动订单释放；帝斯曼专利到期，目前雀巢、达能订单量已同比提升，公司有望进一步拓展国际客户，同时海外ARA 售价更高带动盈利增量。

    HMO 原料国内获批，公司产品储备中、后续有望贡献新增长点。HMO原料2’-FL、LNnT 国内已获批为食品营养强化剂，可应用于婴配等领域，公司2’-FL 产品已完成中试、产能建设中，后续申报通过后有望打开成长空间。

    风险提示：客户流失、新客户拓展低于预期、新品开发不及预期。

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