投资要点：

    　　公司整体业绩符合预期，屠宰板块短期承压。根据公司公告，2023年前三季度实现营收463.45 亿元，同比+3.82%；归母净利润43.27亿元，同比+6.43%；扣非后归母净利润41.14 亿元，同比+6.04%。

    　　其中，23Q3 公司单季度营收158.23 亿元，同比-5.12%；归母净利润14.91 亿元，同比+11.62%。2023 年前三季度，公司产品总销量增加，叠加产品端价格同比提升，推动整体业绩稳步增长。23Q3猪价表现不及2022 年同期，导致公司营收同比下滑。

    　　包装肉制品：产品结构优化，吨利表现亮眼。根据我们测算，2023年前三季度，肉制品实现营收208.06 亿元，同比+2.12%，占总营收比例44.89%；销售量为118.40 万吨，同比+1.29%；吨利4129元/吨，同比+2.36%；经营利润率23.50%，同比+0.36pcts。其中，23Q3 肉制品板块营收71.13 亿元，同比-0.09%；销售量40.56 万吨，同比-0.65%；吨利约4318 元/吨，同比+17.91%；经营利润率24.62%，同比+3.62pcts，环比+1.73pcts。受到“中秋+十一”双节期间需求表现不及预期影响，23Q3 肉制品板块单季度营收、销量同比小幅下滑。整体来看，23Q3 吨利同比明显提升，主要由于产品价格提升、产品结构升级、2022 年同期基数较低等因素导致。

    　　在肉制品业务方面，公司将坚持“两调一控”方针，持续推进产品结构调整升级，助力肉制品盈利能力提升，保持肉制品吨利稳定。

    　　生鲜品业务：头均盈利大幅提升，Q3 短期承压。根据我们测算，2023 年前三季度，公司生鲜品业务总营收239.83 亿元，同比+4.11%；实现营业利润6.38 亿元，同比+36.40%；销售量为108.02万吨，同比+5.19%；头均盈利63 元，同比+19%。其中，23Q3 公司屠宰量为289 万头，同比+34%；生鲜品业务营收80.93 亿元，同比-8.18%；营业利润1.89 亿元，同比-4.44%；销量为35.8 万吨，同比+2.29%。2023 年前三季度，生鲜品板块营业利润、头均盈利显著提升主要得益于成本管控和结构调整等因素。23Q3 虽然公司生鲜板块产品销量增加，但是受到猪价低迷的影响，生鲜品板块业绩未能实现同比增长。2023 年生猪产能较为充足，行业呈现供强需弱，预计2024 年全年猪价平均水平好于2023 年，公司生鲜品业务盈利水平有望提升。

    　　维持公司“增持”投资评级。公司是国内肉类加工行业龙头，产品线齐全，产品品类丰富。考虑到猪肉价格波动及公司产品结构持续优化，维持公司2023-2025 年归母净利润61.35/65.17/68.21 亿元，EPS 分别为1.77/1.88/1.97 元，当前股价对应PE 分别为　　14.86/13.99/13.36 倍。根据行业可比上市公司2024 年平均市盈率约19 倍，公司龙头优势显著，未来仍有估值扩张空间，维持公司“增持”的投资评级。

    　　风险提示：市场拓展不及预期、原料价格波动、食品安全事件等。

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