事件：10 月27 日，公司发布2023 年三季报。2023Q1-Q3 公司实现营业收入92.65 亿元/同比+9.44%，归母净利润6.48 亿元/同比+56.13%，扣非归母净利润5.90 亿元/同比+144.71%，单Q3 公司实现营业收入28.85亿元/同比+5.99%，归母净利润1.30 亿元/同比+277.31%，扣非归母净利润1.31 亿元/同比+63.07%，业绩基本符合预期。

    　　稳健经营，海垦广场对外营业，营收基本符合预期。继2023H1 公司主业恢复，门店及品牌调整、创新业态后，2023Q3 公司维持稳健经营，截止期末共运营75 家大型综合零售门店，经营建筑面积449.25 万平方米，报告期内：1）2023Q3 公司实现营收28.85 亿元/同比+5.99%，受季节及基数因素影响，营收增速环比回落；2）前三季度百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店共实现营业收入44.7/17.4/15.0/2.9/11.3 亿元，同比增加-0.27%/6.04%/33.24%/-16.20%/+12.83%，基本维持前期趋势；3）前三季度，公司超市业态共关闭4 家门店，剔除闭店因素，超市业态收入同店同比下降12.08%，且10 月28 日，公司旗下海垦广场对外营业。

    　　毛利率同比提升，费用率亦有所优化。1）2023 年前三季度，公司毛利率为41.15%/同比+2.69pct，单Q3 公司毛利率为39.39%/同比+1.91pct，受收入恢复影响，有所提升；分业态来看，2023Q1-Q3，百货/购物中心/奥特莱斯/ 超市/ 专业店毛利率分别为

    　　35.89%/49.51%/64.38%/15.05%/17.57%， 同比+3.42/+0.41/+0.99/+0.86/+2.14pct；2）单三季度来看，销售费用率/管理费用/财务费用分别为14.54%/11.25%/3.15%，同比-0.14pct/-0.98pct/+0.70pct，有所优化。

    　　免税业务营收环比有所回落。年初万宁国际免税港一期对外营业以来，公司积极通过酒店、景区、媒体等多元引流方式，上半年共实现营业收入1.36亿元，据公司公告，三季度万宁免税实现营业收入1.99 亿元，或受转化率及客单价双重影响，单季度营收环比有所回落。

    　　投资建议：公司为国内零售百货业标杆，具备丰厚行业积淀与产业资源，2020 年获批免税牌照后积极推进入税业务体系搭建，万宁王府井离岛免税港已于2023 年4 月正式营业。伴随出行客流、消费逐步恢复，传统主业有望回暖，免税业务稳步推进。我们预计2023-2025 年公司实现营业收入126.96/138.16/152.80 亿元，归母净利润为10.14/12.88/15.99 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：消费增长严重不及预期；行业竞争严重加剧；政策风险。

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