公司2023Q3 实现营收55.03 亿元，同比+19.6%，环比+3.3%；实现归母净利润0.72 亿元，同比-21.4%，环比+220.1%，业绩符合市场预期。公司顺利切入乘用车座椅赛道，新产品正在加速放量，成长动能强劲。我们维持公司2023/24/25 年净利润预测为3.01 亿/6.99 亿/13.00 亿元。参考同为汽车零部件的可比公司德赛西威2023 年PE 为50x（参考Wind 一致预期），考虑到公司利润增速预期较高，给予一定估值溢价，给予公司2023 年60xPE 的估值，维持目标价16 元，维持“买入”评级。
3Q23 业绩符合市场预期，座椅业务加速突破。公司发布公告，2023 年三季报实现营收159.39 亿元，同比+22.3%；实现归母净利润1.54 亿元，同比扭亏为盈。其中，2023Q3 实现营收55.03 亿元，同比+19.6%，环比+3.3%；实现归母净利润0.72 亿元，同比-21.4%，环比+220.1%，业绩符合市场预期，公司利润端环比增长显著，我们认为主要系因乘用车座椅业务开始放量所致。公司进军乘用车座椅赛道，客户订单覆盖新能源、传统豪华及传统燃油，国产替代趋势明确，业务布局有望加速。此外，公司联手格拉默开发隐藏式电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱等智能座舱新产品，未来成长空间全面打开。
毛利率同环比顺利改善，费用率保持稳健。3Q23 公司毛利率为15.1%，同比+1.0pct，环比+0.6pct，毛利率同环比均得到改善，我们认为主要系因新业务乘用车座椅顺利量产爬坡所致。3Q23 公司费用率为13.5%，同比持平，环比持平，其中销售费用率为1.3%，同比-0.3pct，环比-0.2pct；管理费用率为8.1%，同比+1.6pcts，环比-0.3pct；研发费用率为2.1%，同比-0.4pct，环比-0.2pct；财务费用率为2.0%，同比-0.8pct，环比持平。公司合肥工厂乘用车座椅已实现量产，格拉默整合进展稳步推进，我们认为，伴随后续乘用车座椅、隐藏式门把手、车载冰箱等战略新兴业务放量，格拉默美洲区减亏加速，公司毛利率和经营效率有望持续改善。
格拉默整合逐见成效，座舱业务协同发展。根据公司公告，3Q23 格拉默实现销售收入约为17.35 亿欧元，同比+8.9%；实现经营性息税前利润约3,840 万欧元，同比+192.1%，格拉默集团经营情况逐季度改善已经得到验证。公司自2019 年收购格拉默后，持续进行管理、组织架构调整，推进“P2P”(Plan to Profitability)重组计划，加快客户协商以落实原材料上涨的补偿措施。此外，公司逐步整合格拉默品牌、技术优势，积极发展智能座舱新业务，2023H1 公司出风口业务实现销售收入近9,500 万元，同比实现数倍增长，目前已获得大众、吉利、长城等客户定点，在手项目接近40 个；隐藏式门把手、车载冰箱、音响头枕、移动中控系统、智能家居式重卡座舱等新业务持续斩获相关定点。我们认为，公司持续完善座舱领域相关产品布局，有望借助汽车智能化趋势与子公司格拉默技术优势，打开业绩第二成长曲线。
乘用车座椅业务开始放量，国产替代进程加速。根据我们之前外发的报告《继峰股份（603997.SH）深度跟踪报告―座椅业务成长强化，格拉默带来盈利弹性》（2023-8-4）中的测算，预计2025 年全球/国内乘用车座椅市场空间为3302/1193 亿元，公司座椅业务尚在起步阶段，后期成长发力空间广阔。公司凭借自身民营企业的快速响应和成本控制优势，结合百年格拉默品牌背书与技术优势，成功进军乘用车座椅赛道，截至10 月30 日，公司已累计斩获蔚来、理想、小米、奥迪、大众等6 个乘用车座椅总成项目定点，我们预计公司当前座椅业务在手年化收入约60 亿元。根据Marklines 数据，2021 年座椅全球 CR5为92%，市场格局相对集中。公司在成本、响应速度上相对外资座椅供应商具备明显优势，此外借助格拉默拓展优质客户和人才壁垒，有望借助新势力上量 的东风分享国产替代红利。
风险因素：下游客户销量不及预期；乘用车座椅进展不及预期；格拉默整合不及预期；汽车行业政策超预期变动；汽车座椅/座椅枕头子行业竞争日益加剧。
盈利预测、估值与评级：公司作为全球座椅头枕龙头供应商，格拉默业务整合进展顺利，凭借自身快速响应和成本管控优势，叠加格拉默品牌背书和技术积累，成功切入乘用车座椅赛道，先后斩获蔚来、理想、小米、奥迪、大众等客户定点，横向拓展隐藏式出风口、车载冰箱、音乐头枕等智能座舱新产品，成长动能强劲，国产替代未来可期。我们维持公司2023/24/25 年净利润预测为3.01/6.99/13.00 亿元。参考同为汽车零部件的可比公司德赛西威2023 年PE 为50x（参考Wind 一致预期），考虑到公司利润增速预期较高，给予一定估值溢价，给予公司2023 年60xPE 的估值，维持目标价16 元，维持“买入”评级。
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