事件：中国中免发布2023 年业绩快报。中国中免2023 年实现营业总收入675.76 亿元，同比增长24.15%；实现归母净利为67.17 亿元，同比增长33.52%。

    　　其中第四季度实现营业收入167.39 亿元，同比增长11.09%，实现归属于上市公司股东的净利润15.10 亿元，同比增长275.62%。

    　　聚焦免税主业优化业务布局，毛利率稳步提升。报告期内，公司紧密围绕既定发展战略和经营目标，实现经营效益、运营效益和管理质量同步提升，盈利能力持续优化，2023 年公司主营业务毛利率为31.44%，同比提升3.42 个百分点。公司紧抓消费复苏和出入境政策放开的机遇，着力激发消费活力，持续优化商品结构，有效提升运营效率，使公司主营业务明显回升，盈利能力不断修复，归母净利润及扣非净利润同比增长均超过30%。

    　　机场免税协议更新，机场租金模式回归保底与实销提成取高模式。中国中免与上海机场及首都机场更新免税协议，上海机场月实收费用自2023 年12 月1 日起采取月保底销售提成和月实际销售提成两者取高的模式计算，首都机场经营费调整为年度经营费采取年保底经营费和年实际销售额提成两者取高的模式计算，销售额提成比例下调至18%-36%。日上免税店在销售额提成比例下调后有望进一步建立价格优势，总销售额有望提升。

    　　离岛免税提质升级，cdf 三亚国际免税城C 区开业承载能力提升。2023年，海口海关共监管海南离岛免税购物金额437.6 亿元，比上年增长25.4%；购物人数675.6 万人次，增长59.9%；购物件数5130 万件，增长3.8%；人均购物金额6478 元。元旦假期(2023 年12 月30 日至2024 年1 月1 日)，海口海关共监管离岛免税购物金额4.75 亿元，免税购物人数6.57 万人次，人均消费7228 元。2023 年12 月28 日，中国中免旗下cdf 三亚国际免税城C 区正式开业，作为全球首个专营高端美妆香水的独栋商业综合体，以高端香化美妆业态为主，总计引进132 个香化品牌，加上餐饮等一站式服务配套品牌，C 区运营品牌总数达到176 个，其中包含多个海南免税市场首次引进的品牌，三亚离岛免税消费承接能力进一步提升。

    　　投资建议：预计2023 / 2024 / 2025 年公司实现收入675.76 / 864.26 / 1081.71亿元，实现归母净利润67.17 / 86.18 / 107.85 亿元，分别对应PE 23 / 18 / 14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：离岛免税销售不及预期；国际客流修复不及预期；行业竞争加剧。

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