事项：

    　　公司发布2024 年一季报，2024Q1 实现总营收21.1 亿元，同增4.1%；归母净利润5.5 亿元，同降3.4%。销售回款19.2 亿元，同降14.3%，经营性现金流净额1.1 亿元，同降52.2%，Q1 末合同负债2.3 亿元，环比下降0.4 亿元。

    　　评论：

    　　收入端保持增长符合预期，大众价位的舍之道、T68 继续招商放量。公司Q1收入同增4.1%符合预期。分产品看，Q1 中高档/普通酒收入分别同增3.3%/0.9%，核心单品品味舍得将价盘维护放在优先位置，保持平稳，大众价位带的舍之道、T68 等单品继续招商铺货放量保持增长。夜郎古Q1 轻装前行，叠加舍得品牌及渠道赋能，同比改善明显。区域及渠道上看，Q1 经销商净增加140 家至2795 家，省内四川Q1 收入5.4 亿元，同增12.2%，省外其他区域收入14.2 亿元，同降0.1%。

    　　利润端承压下滑，产品结构下移下毛利率下滑明显。公司Q1 毛利率下滑4.2pcts 至74.2%，判断主要系产品结构下移所致。费用率方面积极提升费效，Q1 营业税金率同比略提升0.5pct，销售费用率同比下降2.9pcts 至16.3%，管理费用率同比略下降0.2pct，主要系公司优化调整组织架构、进行精细化管理提升费效所致。因此舍得Q1 净利率同比下降2.0pcts 至26.1%。考虑当前消费及竞争环境，利润端预计短期承压。

    　　积极给予渠道金融支持，现金流同比下滑，合同负债保持稳定。现金流方面，公司节后继续积极招商加强回款，同时给予经销商票据等支持，因此Q1 销售回款同比下降14.3%至19.2 亿，经营现金流量净额同降52.2%，应收类项目环比增加3 亿左右，合同负债2.3 亿元，环比略降0.4 亿元。

    　　积极优化破局，沱牌系列加强聚焦，组织架构调整优化。一是产品端，公司认为30-80 元高线光瓶酒对百元以下盒装酒存在替代性增长，沱牌系列战略从齐头并进到重点突出，明确T68 大单品地位，加强聚焦发力。二是渠道及市场端，公司持续加大消费者投入，同时积极帮助经销商拓宽融资渠道、降低融资成本，努力保障库存健康。市场布局上公司以首府战役筑牢散状市场，目前东北、山东等成熟市场保持稳定，新疆、北京、江苏、重庆等新兴市场过亿。三是组织架构上已进行优化调整，以舍得、沱牌、互联网三条主线布局，将权力从大区收回至事业部，防止销售动作变形，加强精细化管理，提升费效。

    　　投资建议：利润端或继续承压，估值具备一定性价比，维持“推荐”评级。公司战略灵活，及时调整聚焦舍之道、T68 等大众价位带产品放量，收入端能持续增长实属不易。当前股价对应24 年估值13 倍，具备一定性价比。考虑当前消费及竞争环境，利润端不确定性或较大，我们略调整公司盈利预测，预计2024-2026 年EPS 为5.61/6.52/7.70 元（原预测值为6.02/6.83/8.06 元），略下调目标价至100 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、招商情况不及预期等。

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