事件：洽洽食品发布2016 年报，2016 年公司实现收入35.13 亿元，同比增长6.09%；实现归属于上市公司净利润3.54 亿元，同比下降2.81%。其中2016Q4 实现收入9.81 亿元，同比增长6.48%；实现归属于上市公司净利润0.82 亿元，同比下降17.84%。

投资评级与估值：公司业绩符合预期，我们小幅下调公司17-18 年的EPS 为0.76、0.84元（前次0.83、0.92 元），新增19 年EPS 预测为0.92 元，分别同比增长9%、10%、10%，当前股价对应17-18 年PE 分别为22、20 倍。公司作为细分行业的龙头，当前股价具备一定安全边际，但是新的收入增长点尚不明确，维持增持评级。

电商收入略低于预期，收入增长弹性有限：16Q4 公司实现收入9.81 亿元，同比小幅增长6.48%，和16 年前三季度5.94%的收入增速基本持平，但相较于16Q3 单季度-1.06%的收入增速有所改善。分产品来看，葵花子业务实现收入25.35 亿元，同比小幅增长1.99%，我们预计明星产品焦糖和山核桃口味瓜子16 年实现收入约2.5 亿；薯片业务实现收入2.13亿元，同比增长3.82%。按照销售渠道划分，2016 年公司电商业务实现收入1.95 亿元，略低于市场预期；若扣除电商的影响，公司线下业务收入同比基本持平。

原料品相升级影响毛利率水平，费用率基本保持稳定：16Q4 公司实现归属上市公司股东净利润0.82 亿元，同比下降17.84%，延续了16Q3 以来的单季度下滑幅度，但是和16Q3 毛利率同比下降造成利润下滑的原因不同，16Q4 投资收益的下降影响了单季度的净利率（16Q4 为329 万、15Q4 为1942 万元），主要是对联营企业蔚然股权投资基金的投资收益减少所致。16Q4 整体的净利率为8.32%，同比下降2.46%，环比下降近3%。同时公司新一季的瓜子采购成本基本持平，但是考虑到原材料的品相升级以及包材费用上涨，公司的毛利率小幅下降。16Q4 公司的毛利率为30.02%，同比下降1.16%。公司的费用投放节奏相对平稳，16Q4 公司整体期间费用率为18.39%，同比下降0.94%，其中销售费用率为13.44%，同比小幅提高0.55%；管理费用率为5.44%，同比下降1.23%。

设立控股子公司布局海外市场，收入增长点急需突破：公司公告拟分别使用超募资金1500万美元和1000 万美元在美国和泰国设立全资子公司。2016 年公司海外市场实现销售收入1.77 亿，同比大幅增长48.58%。16 年公司电商业务出现人员不稳定的现象，不到2 亿的收入低于市场预期，和行业龙头的差距仍在进一步加大，公司尚未找到电商突围的核心竞争力，后续的全球化布局值得进一步观察。

股价表现的催化剂：核心单品增长超预期、海外市场扩张速度超预期

核心假设风险：原材料成本上涨过快

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