事件：长 江电力发布2021年中报，公告显示，公司2021年上半年实现营业收入199.01亿元，同比-0.1%，归母净利润85.82 亿元，同比+8.6%，扣非后归母净利润71.25 亿元，同比-10.9%。单2021Q2 实现营业收入110.31 亿元，同比-4.3%，归母净利润57.13亿元，同比+1.8%，扣非后归母净利润47.42 亿元，同比-9.7%，对此，我们点评如下：

    　　电量端：长江电力上半年并表总发电量713.32 亿度，同比-11.0%。其中，公司全资控股的四大电站中，葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡电站上半年发电量分别为84.11、371.82、95.24、162.15 亿度，分别同比-0.2%、-4.1%、-21.0%、-22.3%，核心原因来自三峡流域上半年来水偏枯，以三峡水库上半年日均流量来看，上半年日均入库、出库流量分别为8876、10823 立方米/秒，分别同比-6.2%、-8.1%。

    　　成长性：乌白电站有序投产发电，集团资产注入在望。报告期内，长江电力母公司三峡集团旗下的乌东德电站全面投产，总装机量10.2GW，现已由公司管理；白鹤滩水电站截至报告期末已投产两台机组，已投产装机量2GW，电站规划总装机量16GW。

    　　公司现有装机量45.60GW，全部竣工投产后，预计公司与三峡集团将择机进行乌白电站资产注入，届时公司总装机量将至少达到71.8GW，装机量在现有基础增长57.5%。

    　　投资平台属性增强：参股多家电力公司，投资收益同比大幅增厚。长江电力21H1 投资净收益38.10 亿元，同比+69.7%，极大程度缓解了公司上半年毛利润同比-13.5%的不利影响，协助维持了公司业绩的稳定性。其中主要进行股权投资的电力公司包含国投电力（17.7%）、川投能源（14.0%）、湖北能源（28.6%）、广州发展（20.0%）、三峡水利（17.7%）等，展现了公司优质投资平台的属性。此外，公司期末在手现金仍维持高位，达77.69 亿元，为公司生产经营以及后续进行股权投资提供助力。

    　　投资建议：维持“买入”评级。长江电力聚焦水电主业，借助配售电业务及资本市场股权投资拓展发展空间，“水流―电流―现金流”的优良商业模式为其带来稳定的回报及充沛的自由现金流，保障了高额现金分红的持续性。据此，我们调整了盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为267.20、279.31、315.23 亿元，增速分别为1.6%、4.5%、12.9%，对应8 月30 日的PE 估值16.2、15.5、13.8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：电力上网价格下调、来水偏枯、市场消纳风险、海外项目运行风险。

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