事件：公司公布半年报

公司 2017 年上半年实现收入 30.63 亿元，同比增长 16.90%；毛利率下降 1.79pp 至 18.37%，归母净利润 3.09 亿元，同比上升 2.72%；经营性现金流降 101.64%至-0.09 亿元。

从二季度来看，公司营收同比上升 13.07%至 16.85 亿元，毛利率下降0.26pp 至 18.57%，归母净利润同比下降 3.02%至 1.95 亿元。

投资要点

越南基地重要性逐步提升，成为销量增长贡献主要来源： 上半年公司收入同比增长 16.90%至 30.63 亿元，其中越南百隆收入端同比增长 26.6%至9.94 亿元，净利润同比增长 25.2%至 1.34 亿元，成为公司主业增长主要助力。由于越南百隆 A 区 50 万锭纱锭产能消化良好， 17/5/26 公司公告自筹3 亿美元分 3 年建设 B 区 50 万锭纱锭项目，未来随下游客户越南工厂开工率逐步增加以及越南百隆产能进一步释放，将继续为主业增长带来显着贡献。

产品结构调整带来毛利率下降 1.79pp 至 18.37%。 由于去年二季度纱价上行，整体来看公司产品价格相较去年同期有所提升，但一方面由于占公司生产成本 70%的棉花价格相较去年同期同样提价明显，另一方面以生产白纱为主的越南产能占总产能比重持续提升带来公司总体产品结构变化（白纱毛利率相对较低），导致公司毛利率较去年同期有所下降。

刨除汇兑损失及投资净收益影响，主业营业利润增速 8.19%： 公司销售、管理费用控制良好，其中销售费用规模效应下同比下降 2.89%至 7756 万元，管理费用同比下降 10.15%至 1.49 亿元，主要来自会计政策变更后本期房产税、车船税、印花税等原列示于“管理费用”的项目改为在“税金及附加”项目中列示。

本期财务费用上升至 9234 万元（去年同期-1495 万元），主要由于 17H1 人民币升值下产生 5140 万汇兑损失（去年同期为 5526 万汇兑收益）； 与此同时，公司投资净收益方面较去年同期增长 307.64%至 1.12 亿元，主要来自长期股权投资的收益增加 8426 万元 （主要来自权益法核算下公司对宁波通商银行持股 9.4%带来的投资收益）。若不考虑汇兑损失及投资净收益影响，公司主业营业利润增速在 8.19%水平。

受原材料采购及长期股权投资增加影响， 经营及投资活动现金流较去年有所下降： 经营性现金流同比下降101.64%至-908 万元，主要由于上年同期受棉价波动影响采购量较小，本期恢复对棉花正常采购；投资性现金流较去年同期下降 380.02%至-5.89 亿元，主要由于本期出资 10 亿元与上海F聿共同成立合资公司上海信聿（其中公司持股 99.90%）。

盈利预测及投资建议：

我们预计在越南 B 区产能不断释放下公司每年产能增长不低于 10%，考虑长期股权投资带来的投资收益持续增加、并假设公司下半年汇兑损失通过合理对冲得到有效控制，我们预计公司 17/18/19 年归母净利润规模在6.6/7.5/8.6 亿元，对应 EPS 分别在 0.44/0.50/0.57 元/股，对应 6.11 元/股现价 PE 为 13.9/12.1/10.6 倍，考虑公司成长性，当前估值较为合理，维持“增持”评级。

风险提示： 原材料价格意外波动， 下游订单增长不及预期。

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