外需强劲叠加外棉价格提升，越南公司业绩强势增长。2022 1H 公司收入39.6亿元，+1.1%，净利润7.8 亿元，+41.1%，其中受益强劲外需和4-6 月外棉价格大幅增长，越南（百隆）收入+18%至26.7 亿元，净利润+79%至8.1 亿元；由于内需疲软、产能利用率下滑，叠加内棉价格6 月环比下降13%，国内收入同比减少24%，业绩出现小幅亏损。2022 1H 公司毛利率+6.7 百分点至27.6%，主要是受益于二季度外棉均价环比/同比大幅增长17%/71%，以及毛利率更高的境外收入占比提升，2022 1H 境内/境外毛利率分别为21%/29%，分别+3/+8 百分点。费用率合计8.4%，同比持平；存货周转255 天，环比+15天。经营活动现金流得益于期内原材料采购大幅减少（期内原材料价格位于高位，公司主动减少采购），+61%至11.7 亿元。

    　　二季度收入小幅下滑，毛利率环比一季度提升，业绩维持良好增长势头。2022Q2 公司收入19.9 亿元，-2.8%，净利润为4.3 亿元，+31.9%，毛利率+5.6百分点至29.2%，环比也提升3.1 百分点，主要是得益于期内外棉价格大幅上涨，部分被国内需求疲软、产能利用率下滑所抵消。Q2 费用率总计-0.3百分点至9.4%。

    　　展望：棉价下跌，预计下半年毛利率有一定压力。1）5 月中旬至今，内棉价格从2.2 万元/吨下降到1.6 万元/吨，6 月中下旬至今，外棉价格从2.6 万元/吨下降到2.1~2.2 万元/吨，由于公司备有一定量的棉花库存，我们预计棉价下降将对公司毛利率造成一定负面影响。2）公司拟通过非公开发行募集不超过10 亿元用于在越南扩建39 万锭纱线，在3 月取得证监会核准批复，从2023 年开始贡献产能增长，进一步巩固色纺纱龙头地位。

    　　风险提示：疫情反复、原料价格大幅波动、订单需求不及预期、系统性风险。

    　　投资建议：中高端纱线需求潜力大，看好内需回暖和越南新产能投产。从短期看，6 月以来国内品牌消费正快速恢复，有望带动纺织产业回暖，但由于近期棉价下降、叠加欧美高通胀的影响，我们预计公司下半年业绩将同比下滑。从中长期看，色纺纱全球渗透率仍然较低，中高端纱线需求潜力较大，作为全球第二大色纺纱厂商，公司积极在越南布局39 万锭纱线产能扩张，有望凭借自身科技实力和自动化水平巩固龙头地位，同时通过越南低关税和低人工成本，进一步提升公司整体盈利能力。由于上半年业绩超预期，上调2022 年盈利预测，同时由于近期棉价下降趋势快于预期，下调2023~2024 年盈利预测， 预计2022~2024 年净利润为13.7/11.1/12.1 亿元（ 原13.2/15.0/16.2 亿元），同比+0.2%/-19.4%/+8.9%，下调合理估值至6.3~6.6元（原为6.5~7.0 元），对应2023 年8.5-9.0x PE，维持“增持”评级。

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