公司产品高端化改革逐步推进，长期发展潜力显现，维持“增持”评级公司前三季度实现营收34.2 亿元，同比+75.9%，归母净利润10.0 亿元，同比+99.4%；其中Q3 实现营收15.9 亿元，同比+ 38.9%，归母净利润6.2 亿元，同比+56.3%。单季度业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2021-2023 年归母净利分别为11.4（+1.0）亿元、16.4（+2.0）亿元、22.0（+2.4）亿元，EPS 分别为2.34（+0.20）元、3.35（+0.38）元、4.50（+0.50）元，同比增长56.3%、43.3%、34.2%，当前股价对应PE 分别为55.7、38.9、29.0 倍，公司三季度已成立高端事业部、消费者培育部和高端酒销售公司，发力定位800 元以上的新典藏，同时未来将加强渠道下沉，全国化将持续推进，维持“增持”评级。

    　　市场低库存叠加涨价预期下，三季度实现强劲增长拆分量价来看，公司2021 年前三季度白酒销量增长57.3%，较2019 年同比增长24.5%，销量保持快速增长说明公司全国化空间仍足；公司前三季度吨价同比提升11.7%，较2019 年同比提升5.4%，预计井台受提价预期影响三季度环比提速，典藏5 月开始控货至8 月份，预计增速略慢于整体，八号维持较高增速。

    　　合同负债环比上升，现金流量表现良好

    　　三季度末公司合同负债8.7 亿元，环比增加2.4 亿元，处于历史最高水平，主要原因是二季度库存清理较为彻底，同时受益于9 月底井台提价预期，经销商回款积极性高。Q3 销售收现15.9 亿元，与收入表现一致。

    　　毛利率稳定提升，受益于销售费用率下降，净利率大幅提升受益于产品结构优化，Q3 毛利率+1.46pct 至85.76%，销售费用率同比-4.63pct 至13.00%，主因三季度疫情下费用投放受限，部分费用将延迟至Q4 确认；管理费用率-0.83pct 至4.33%，税金比例+0.67%至15.81%，属于季度波动。综合来看Q3销售净利率+4.36pct 至39.28%，盈利能力改善明显。

    　　风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，新品推广不及预期等

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