收入增速环比降幅收窄，公司经营压力仍存

    　　公司公布2021 年业绩预告：2021 年天味实现营收20.3 亿元，同比-14.3%；其中Q4 实现收入6.3 亿元，同比-25.2%；2021 年公司实现归母净利润1.8 亿元，同比-51.0%；其中Q4 实现归母净利润1.0 亿元，同比+123.2%；2021 年公司实现扣非归母净利润1.16 亿元，同比-62.4%；其中Q4 实现扣非归母净利润0.52 亿元，同比+302.6%。

    　　高基数影响尚待缓解，香肠腊肉调料低基数下大幅增长公司Q4 收入同比下滑较多主要有以下原因：①复调行业2021 年新进入者较多，行业竞争加剧；②受连续疫情影响，消费者消费力受到影响，火锅底料及川菜调料需求较为疲软；③社区团购加速冲击传统线下渠道，渠道利润及渠道信心受到影响。④内部组织架构调整。综合以上不利因素，公司通过主动控制发货节奏的方式降低渠道库存，目前渠道库存已恢复至历史低位。同时据渠道反馈，香肠腊肉调料Q4销售表现较好，预计Q4 将在低基数下，实现同比大幅增长。

    　　盈利能力企稳回升，静待行业需求复苏

    　　由于主要原材料价格的增长，预计Q4 公司毛利率仍将承压。但根据我们的测算，公司单Q4 净利率回升至15.7%，盈利能力改善明显，我们认为主要原因系：①2020 年同期确认费用较多，导致2020 年基数较低；②21Q4 开始，公司针对去库存的策略有所改变，相关营销及促销费用下降，叠加广告费用大部分于Q1-Q3 确认，公司期间费用预计有所减少。展望2022 年，随着大家对复调行业增长预期更为理性，预计22 年行业竞争将更加有序。同时天味经历前期内部管理调整后，预计22 年公司收入、利润有望在低基数的背景下，迎来积极改善。

    　　投资建议：甩掉包袱，蓄力高增，维持“买入”评级考虑到今年复调行业竞争有所加剧，同时消费需求疲软，我们下调此前盈利预测，预计公司2021-23 年归母净利润为1.8/3.2/4.3 亿元（此前为2.3/3.8/5.3 亿元），同比-51.0%/78.7%/33.1%，EPS 为0.2/0.4/0.6元，对应21-23 年PE 为103/57/43 倍，维持“买入”评级。风险提示：

    　　渠道扩张低于预期；原材料价格大幅波动；费用投放超预期。

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