投资要点:

    公司发布公告,将于广西南宁投资建设525 万吨林浆纸一体化及配套产业园项目。2 月26 日公司与广西南宁政府签订战略合作框架协议,约定由公司在南宁市投资建设“年产525 万吨林浆纸一体化及配套产业园项目”,主要生产高档包装纸、代塑纸、铜版纸、双胶纸、特种纸基新材料、纸浆等产品,以及上下游包装、印刷、纸张深加工、智能仓储、码头、物流等配套项目。项目总投资额约200 亿元,预计总产值300 亿元,对应利税30亿元,并将积极带动配套产业入驻。

    南宁基地布局,进一步完善原材料供应体系,实现广西基地协调发展,构筑后期增长动力。 南宁具有较强区位优势,物流运输便捷,同时林业资源丰富、废纸回收网络成熟,有利于公司原材料供应体系的完备,增强产品竞争力。本次南宁基地建设,将与北海基地将在产品结构优化、物流体系完善、销售渠道建设等方面形成统筹协调发展,推动广西基地林浆纸一体化工程纵深发展。同时,新基地的建成投产将充分保障公司后续产能供给,构筑公司业绩长期增长动力。

    原材料浆价持续上涨,文化纸2-3 月连续提价,公司自产木浆充足,盈利能力有望持续向上修复:

    1)自产木浆21 年底投产,充分受益浆价上涨。受加拿大极端天气、UPM 罢工、多个浆厂新增产能推迟投产等因素影响,全球木浆供应趋紧,2021 年11 月以来木浆价格持续走强,截至2022 年2 月24 日,阔叶浆金鱼价格达到680 美元/吨,折合人民币成本约5002 元/吨,2021 年公司广西一期项目陆续投产(包括55 万吨文化纸、12 万吨生活用纸、80 万吨化学浆、60 万吨化机浆),有力支撑公司收入增长,其中80 万吨化学浆于2021 年底投产,自产浆成本约3500-3600 元/吨,大幅低于商品浆采购成本,有望充分受益浆价上涨。

    2)文化纸连续提价,公司盈利逐步改善。文化纸行业逐步进入教辅材料招标旺季,需求回暖;供给端,由于木浆及能源成本高位,中小纸厂开工率低,叠加海外经济复苏,进口纸回归原有销售渠道,中国进口纸压力缓解,文化纸行业短期供求关系边际改善。头部纸厂2-3 月连续发布涨价函(2 月200 元/吨,3 月300 元/吨),并逐步落实,截至2022年2 月23 日,双胶纸/双铜纸价格分别为6546/5796 元/吨,较2021 年9 月末低点回升6.5%/4.7%,提价逐步传导成本压力,公司盈利有望向上改善。

    新产能陆续投产,构筑公司2023-2026 年增长动力。目前公司在建的广西三期项目预计于2022H2 投产,合计浆纸产能176 万吨,其中包括:1)年产100 万吨包装纸生产线;2)年产15 万吨生活用纸生产线;3)年产61 万吨化学浆生产线(其中半化学浆41 万吨,本色针叶木化学浆20 万吨);4)配套OCC 制浆线、碱回收系统、电站系统及辅助运行设施。未来随着南宁基地525 万吨林浆纸一体化及配套产业园项目逐步投产,将共同构筑公司2023-2026 年增长动力。

    公司管理能力为行业标杆，具有成长属性的造纸龙头。公司是具有成长股属性的造纸龙头企业，同时也是造纸企业管理和激励标杆。当前原材料木浆价格持续上涨，且文化纸逐步进入教辅材招标旺季，支撑纸价，公司2021 年底北海80 万吨化学浆投产，自产木浆有望实现高盈利，造纸盈利逐步修复。中长期，广西三期和南宁项目陆续推进，构建2023-2026 年增长动力。考虑到2021Q4 成本端承压，并根据业绩快报，下调2021 年盈利预测至29.41 亿元（原为29.88 亿元），维持2022-2023 年盈利预测27.84/30.06 亿元，2021-2023 年同比变动+50.6%/-5.3%/+8.0%，对应PE 为11/12/11X，维持“买入”评级！

    风险提示：新增产能供给过剩，终端需求持续走弱，能源成本大幅增加。

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