核心观点：

    　　竣工带动结算增长，结算毛利率回升。根据年报，华发股份21年收入512.41亿元（同比+0.5%），归母净利润31.95亿元（同比+10.1%）。拟分红9.7亿元，分红率30.5%，按当前市值计算股息率5.6%。21年末，公司预收账款689亿元，同比增长21%，可结算资源充足。21年整体毛利率为25.8%，较20年上升1.5pct，毛利率回升、投资收益增长、减值损失下降，使得21年归母净利润率（6.2%）较20年上升0.5pct。

    　　强回款、稳投资。华发21 年销售1218.9 亿元，同比增长1%，销售均价2.6w 元/平，同比增长9%，21 年回款707 亿，同比增长32%。根据克而瑞数据，22Q1 华发销售金额232 亿元，同比下降17.4%，增速领先百强房企30 个百分点。投资方面，华发21 年拿地金额267.5亿元，拿地力度22%，权益比例54%，较20 年均有所下降，21 年资源集中在核心城市，两集中权益支出占比69%。截至21 年末，公司总土储2086 万方，可售货值可覆盖销售3.3 年，储备充足。

    　　大股东增资，三道红线完成降档。21 年10 月，华发集团通过子公司向海川地产增资200 亿元，帮助公司在21Q4 完成降档（扣预资产负债率66%、净负债率91%、现金短债比1.8x）。21 年整体有息负债规模1367.9 亿元，同比下降14%，短债占比从19 年42%、20 年29%，降至21 年的20%。融资成本5.80%，较20 年下降37bp。

    　　盈利预测与投资建议：22-23 年EPS 预计分别为1.59 元/股、1.67 元/股。预计公司22-23 年归母净利润33.6、35.4 亿元，同比分别增长5%、5%，归母净利率5.5%、5.3%，对应5.2x、4.9xPE。参考可比公司估值，我们以22 年归母净利润对应7.5xPE 估值，给予合理价值11.89 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。行业景气度下行影响公司销售，结算规模不及预期。

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