非息增速亮眼，信贷投放提速

    　　杭州银行2021 年归母净利润、营收、PPOP 同比+29.8%、+18.4%、+17.0%，较1-9 月+3.6pct、-1.6pct、-2.8pct。2021 年拟每股派息0.35 元，年度现金分红比例为24.55%（2020 年：31.37%），股息率为2.29%（2022/4/15）。

    　　鉴于信贷投放提速、非息收入亮眼、信用成本下行，我们预测2022-24 年EPS1.89/2.22/2.59 元（前次1.85/2.14/-元），22 年BVPS 预测值13.62 元，对应PB1.12 倍。可比公司22 年Wind 一致预测PB 均值0.92 倍，公司高成长性特征显著，资产质量优异，应享受一定估值溢价，我们给予22 年目标PB1.35 倍，目标价由18.06 元上调至18.39 元，维持“增持”评级。

    　　贷款投放提速，息差表现承压

    　　21 年末总资产、贷款、存款增速分别为+18.9%、+21.7%、+16.1%，较9月末-0.8pct、+2.1pct、持平。Q4 新增贷款中零售贷款占比61.7%，为贷款投放提速的主要驱动力。公司深度经营科创生态圈，服务科创客户9165 户，同比+15.52%。2021 年净息差为1.83%，较1-6 月-10bp，主要由于贷款定价下行幅度较大。2021 年贷款端竞争激烈，收益率较1-6 月-8bp 至5.11%。

    　　此外负债端由于2021 年末存款活期率较6 月末-0.8pct 至53.5%，下半年存款成本率+3bp 至2.21%。

    　　理财业务发展良好，其他非息收入增速亮眼

    　　2021 年中收同比+19.7%，较1-9 月+7.9pct，其中代理收入、托管收入增长较快，同比+33.34%、+28.96%，受益于代销、理财业务手续费收入增加。

    　　2021 年末非保本理财余额3174 亿元，较21H1+15.9%。其他非息收入同比+87.2%，较前三季度+4.4pct，主要是交易型金融资产投资收益与估值变化收入在低基数下大幅修复，支撑利润增长。21 年末核心一级资本充足率为8.43%，较9 月末-8bp。150 亿元杭银转债转股价为12.99 元，截至4月15 日，正股收盘价距离强赎价仅有14%，若成功转股，根据2021 年风险加权资产规模，我们测算核心一级资本充足率可提升1.74pct。

    　　资产质量改善，信用成本下行

    　　21 年末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.86%、568%，较9 月末-4bp、+8pct，拨备覆盖率为上市银行最高水平。零售不良率、对公不良率分别较21H1-2bp、-17bp 至0.35%、1.17%。政府融资平台占总贷款比例仅0.12%，且无不良贷款，重点领域风险可控。Q4 年化不良生成率为1.19%，分别同比、较三季度-0.02pct、-0.66pct。Q4 年化信用成本为1.34%，同比-0.77pct，信用成本下行为利润释放提供充足空间。

    　　风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。

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