业绩回顾

    　　2021 年业绩符合预期，1Q22 实现加速增长

    　　公司公布2021 年及1Q22 业绩：2021 年总营收达27.20 亿元，同比增长18.1%，对应归母净利润6.25 亿元，同比增长25.2%，符合我们预期；其中公司4Q21 实现营收7.51 亿元，归母净利润1.65 亿元，分别同比增长3.0%1、10.2%。此外公司1Q22 延续高速增长趋势，营收同比增长30.16%至8.1 亿元，归母净利润同比增长41.3%至2.13 亿元。

    　　发展趋势

    　　精准卡位高尔夫运动细分市场，锚定中高端运动时尚，品牌力积淀、先发优势构筑品牌壁垒。比音勒芬精准对接认同高尔夫文化、中产收入以上的消费客群，同时注重设计与研发，截至21 年底公司获得发明专利107 项，推出了抗菌纤维、弹力速干等多款高端面料，助力品牌口碑的积淀提升。

    　　紧握国潮发展机遇，多维营销稳扎稳打巩固中高端国牌形象。公司2021 年内延续故宫宫廷文化IP 联名合作，在传统文化回归影响力提升的背景下，巩固自身中高端运动时尚国牌形象。此外，公司借助奥运营销，多明星矩阵、KOL 种草营销，重要媒体合作等方式加大品牌宣传曝光度。

    　　盈利能力业内领先，线上下渠道融合发力新零售。公司2021 年主营业务毛利率为76.7%，同比提升2.81ppt，业内横向比较盈利能力优势凸显，其中分渠道来看，直营门店营收达19.14 亿元，同比增长17.5%，毛利率为81%，加盟渠道营收为6.83 亿元，同比增长18.6%，毛利率为69%；公司线上渠道扩展微商城等新零售模式，会员规模拓展突破70 万人规模，2021年线上营收同增51%至1.22 亿元，我们认为未来线上占比尚有提升空间。

    　　线下渠道拓展空间广阔，运营表现优异助力品牌多维扩张。公司认为当前三四线城市尚有较大渠道拓展空间，据此公司未来会加速在下沉市场覆盖范围；据公司历史测算，公司各级市场渠道容量或能达到1500-2000 家。此外公司2021 年经营现金流净额达到8.98 亿元，存货周转天数降至360天，充裕的现金流、稳步提升的运营效率能更好地撑未来渠道扩充。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司运营效率提升及未来下沉市场渠道拓展空间，我们分别上调2022/23 年盈利预测值5.6%、10.8%至8.23、10.28 亿元，对应P/E 分别为15.5、12.4 倍。维持目标价31.11 元及跑赢行业评级，目标价对应2022/23 年19.8、13.9 倍P/E，当前股价有39.5%上行空间。

    　　风险

    　　2Q22 国内点状疫情影响，人力原材料成本上升，拓店进度低于预期等。

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