投资要点

    　　公司发布2022 年一季报。① 22Q1 营收/ 归母净利润/ 扣非净利润14.05/0.54/0.49 亿元，同比变动+12.35%/-36.18%/+12.85%。②归母净利润下降主要系22Q1 非经常性损益同比下降0.36 亿元（非流动资产处置收益/政府补助分别-0.21/-0.03 亿元），21Q1 同期非经常性损益为0.41 亿元（其中处置晟喜华视收益约0.21 亿元）。

    　　整体盈利能力有所提升：公司22Q1 毛利率和扣非净利率分别为34.26%、3.50%，分别较去年同比变动+3.00pct（可比口径，剔除运费调整至成本影响）、+0.02pct。毛利率提升主要系：

    　　（1）成本控制得当：21 年10 月-22 年1 月原材料价格呈现下行趋势，公司采购部门管理得当，22Q1 原材料价格同比下降。

    　　（2）零售业务占比提升：自主品牌零售业务22Q1 占比同比提升4.17pct至65.4%，其中线下业务（21 年毛利率约45%）占比提升1.55pct 至49.4%，线上业务（21 年毛利率约40%，运费10%左右调整至成本导致毛利率表观偏低）占比提升2.26pct 至15.88%，而大宗业务21 年毛利率为9%左右，粗略测算预计零售业务占比提升对毛利率的拉动为1.5-1.6pct。

    　　（3）代工业务毛利率提升：21H2 开始与上游厂家进行议价，22Q1 毛利率明显回升，逐步回归正常水平。

    　　营销力度加大&人才引进，费用率有所提升：公司22Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为19.93%/6.40%/2.81%/1.33%，同比分别提升1.76、1.40、0.16、0.47pct，公司整体费用率水平略有提高。费用率提升主要系22Q1发放奖金，除此之外，投入打造快手平台新综艺节目《睡眠大赛》对销售费用率亦有影响。

    　　喜临门零售业务稳步增长：22Q1 喜临门零售业务（含可尚，不含米兰映像）同增约30%，其中线下同增20%+，线上同增30%+，仍保持稳健增长；米兰映像（M&D+夏图）收入主要来源于高线城市，疫情影响相对明显，22Q1 下降约15%。渠道端看，喜临门（含可尚，不含喜眠）/喜眠/米兰映像较年初分别净增加69/23/2 家门店，全年仍维持新增800-1000 家门店计划。

    　　支持经销商&支出增加，现金流短期承压：22Q1 经营性活动现金流净额为-5.51 亿元（去年同期-2.10 亿元），下滑主要系（1）流入减少，公司扶持加盟商，适当放开对加盟商货款授信额度；（2）流出增加，包括支付2021 年末材料采购款（扶持供应商）和发放员工奖金，由于21 年公司业绩增速较快，两大板块费用稍有增加。预计后续现金流逐步回暖。

    　　盈利预测：预计2022-2023 年营业收入为96.3、117.1 亿元，分别同比增长23.9%、21.6%；实现归属于母公司净利润分别为7.1、9.2 亿元，同比增长27.8%、29.3%；对应2022 年4 月22 日股价的P/E 为14.4 和11.1 倍。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，疫情反复风险，国际贸易摩擦风险。

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