公司公布2022 年一季报，整体符合预期。22Q1 公司实现营收21.2 亿元，同比基本持平，符合预期。归母净利润2 亿元，同比增长17.8%，超预期，扣非归母净利润2.1 亿元，同比增长6.6%，符合预期。扣非归母净利润为近5 年来单季度最高值，归母净利润增速快于扣非归母净利润增速主要是金融资产公允价值下降1600 万元。

    六神获量价齐升，疫情下护肤品类承压。1）预计护肤品类实现收入4.5 亿元，同比降低18%，收入占比降低5pct 至21.2%。受疫情使发货受阻等影响，旗下主要护肤品品牌销售有所下滑。其中，预计玉泽同比持平，佰草集同比降低10%，典萃/高夫/美加净/双妹同比下降15%-30%。2）预计个护家清类实现收入11.1 亿元，同比增长10%，收入占比为52.2%。其中，预计六神同比两位数增长，实现量价齐升，家安同比两位数下滑。3）预计母婴类实现收入4.9 亿元，同比略有增长，收入占比为23.3%。其中，预计启初同比下降15%，Mayborn 同比持平。4）预计合作品牌实现收入0.7 亿元，收入占比为3.4%。

    5）公司不断加大产品创新，各品牌持续推出新品。玉泽推出大分子防晒新品，在4.11 天猫小黑盒当天，大分子防晒霜排名防晒类第一。佰草集焕新升级新七白系列，新太极系列保持口碑爆品的市场地位。启初与北京儿童医院深度合作，推出多维防护霜和特护霜。典萃上新精华喷雾，终端反馈良好。

    持续调整渠道结构，疫情下积极拓展渠道。1）线上同比下滑，线下保持正增长。预计22Q1线上收入5.7 亿元，同比降低13%，占比为27%，同比下降5pct。线下渠道收入15.5 亿元，同比增长6%，占比为73%。2）线上持续建设自播达播体系。预计电商渠道收入同比持平，若剔除超头影响，同比增长13%，其中京东、拼多多、抖音GMV 大幅度提升。

    预计特渠在去年同期高基数影响下同比下降40%。公司持续调整渠道结构，推进渠道多元，逐步降低对单模式单打法的依赖。公司持续发力自播，自播整体GMV 同比增长615%，占电商的比例达到16%。达播达人成功上坑数同比提升超150%，平均坑产翻倍，达播带来的GMV 同比增长19%，达播体系初步建成。3）线下新零售及社区团购助力销售。预计商超渠道同比增长10%（其中新零售业务增速超30%），百货同比持平，CS 渠道同比下降超20%。疫情影响下公司积极向商用渠道、社区团购、跨境渠道拓展消化销售障碍，其中社区团购一季度销售收入同比增长170%，表现亮眼。

    毛利率拉动盈利能力提升，运营质量持续改善。1）持续聚焦头部SKU 及六神提价，带动毛利率提升。22Q1 毛利率为62.7%，同比降低2.1pct，主要是受自21 年报开始执行的运费计入成本的影响。经调整后毛利率同比提升1.6pct，主要由高毛利率的头部SKU 占比上升及六神提价6%带动。2）费用率持续下行，毛利率拉动净利率提升。22Q1 销售费用率保持基本稳定在39.8%。管理费用率为9.7%，同比降低1.7pct，主要原因是一季度线下活动降低叠加新办公室折旧摊销减少。研发费用率为1.5%，同比下降0.5pct。净利率同比提升1.4pct 至9.4%。3）运营质量持续改善。截至22Q1 存货为9.7 亿元，较21年末增加9300 万元，存货周转天数同比持平。应收账款11.4 亿元，应收账款周转天数43 天，同比保持稳定。经营性现金流净额5.5 亿元，同比增长10.8%。

    公司百年历史积淀深厚，坚持差异化的品牌发展策略，积极谋求模式创新优化，维持“买入”评级。公司坚持围绕“123 经营方针”，一季度持续降本增效，在疫情、汇率等因素影响下仍然保持韧性，改革效果显现。公司品牌矩阵全差异化明显，数字化营销初见成效，电商平台营销创新带动营运能力提升。由于疫情影响线下渠道以及汇率的不确定性，下调22-24 年盈利预测，预计22-24 年归母净利润分别为7.9/10.1/11.9 亿元（原22-24 年盈利预测为8.4/10.5/12.4/亿元），对应PE 为27/21/18/倍，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复导致产业链运营受阻，护肤品市场竞争加剧，新品销量不及预

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