投资要点：
公司发布公告，拟向控股股东全资子公司定向增发20 亿元。2022 年5 月8 号，公司公告拟非公开发行8.47 亿股（占发行前总股本的18.4%），发行价格为2.36 元/股，募集资金总额20 亿元，发行对象为泰欣实业，系公司控股股东泰盛实业全资子公司。本次定增主要为补充流动资金，扩展公司的直接融资渠道，加大股权融资比例。
持股比例大幅提升，彰显实控人长期发展信心。公司实际控制人为吴明武、徐丽凡夫妇，其通过控股泰盛实业间接持有公司28.1%的股权，同时一致行动人吴丽萍、林文新直接持股4.0%，合计持股32.2%，若本次定增成功发行，实际控制人及一致行动人持股比例可提升至42.7%，公司股权结构更加集中和稳定；由控股股东全资子公司全额认购，彰显了实控人聚焦公司主业的决心，以及长期看好公司发展的信心。同时，本次定增20 亿元补充流动资金，公司净资产值显著提高，资产结构将更加稳健，有利于增强公司稳定性和提升公司抗风险能力，保障主业持续稳定经营。
定位产业链一体化解决方案服务商，管理组织、渠道、供应链全方位优化调整，打造新阶段核心竞争力：
1）管理层换新业务型才干，提升组织效率，推进传统造纸业务精细化管理。公司扩展了核心管理团队，由业务型实干人才组成，负责集团重大决策事宜，职责从“分管”转为“负责”，助力整体决策管理效率的提高。总部层面，从战略上的高度前瞻、战术上的方法论及工具、业务专业支持以及数字化监管多维度进行改造；事业部层面，坚定实干家定位，承接业绩目标，做实经营责任，服务好外部客户。同时，公司积极加强数字化改造，提升管理和组织效率，对传统造纸业务进行精细化管理，增强费用控制，未来费用率有望逐步降低。
2）坚定包装“大客户”战略，提供整体解决方案。2021 年公司整合优化包装业务组织架构，成立大客户中心，由卖产品向服务大客户转型。凭借原纸+包装的一体化供应服务能力，公司有效保障产品质量和稳定供应，并帮助大客户实现供应链降本增效。21 年公司继续强化现有大客户美的，戴尔，海尔，百威等的进一步合作，同时开拓了Target，宁德时代，京东集团，亿滋，欧莱雅，得物等新赛道优质大客户订单。后续随着大客户的标杆效应逐渐体现，公司包装板块有望迎来高速发展。
3）布局再生资源回收网络，实现从原料获取到产品回收的产业闭环。2021 年公司成立再生资源回收业务板块，线下，和全球环保龙头威立雅苏伊士达成合作，宁波环深快速推进城市再生资源分拣中心建设；线上，云融网络搭建再生资源回收网络平台，为政府提供辖区内再生资源回收网络五流可视化工具，推动地方政府高效、有序管理过去较难触及的再生资源回收领域。21 年公司在全国范围内自建及合资建设25 个分拣中心，全品类再生资源回收规模达到9.6 万吨。再生资源回收网络的布局，将有效保障公司获取低价高质的废纸原材料，同时实现回收-造纸-包装的产业链闭环，推动全产业链提质增效，为客户提供一体化服务方案。
箱板瓦楞纸价格相对低位，公司盈利端存在一定弹性。3 月以来国内疫情越发严峻，多地采取不同程度的封控措施，终端消费疲软且物流受阻，箱板瓦楞纸终端主要应用于食品饮料、3C 产品、家电及快递等包装，国内消费走弱，导致终端需求支撑力不足，包装纸价格有所走弱，截至2022 年5 月6 日，箱板纸/瓦楞纸价格分别为4852/3778 元/吨，较22Q1 均价进一步下滑32/79 元/吨。若后续疫情缓和，终端消费需求将有望反弹，且下半年为箱板瓦楞纸传统旺季，需求和订单有望快速改善，带动箱板瓦楞纸价格提涨，公司盈利端弹性有望释放。
新增产能陆续投产，构筑长期增长动力。目前公司在建的广东山鹰100 万吨包装纸项目预计于22 年中建成投产，预计22 年贡献新增产量约50 万吨；浙江山鹰77 万吨造纸项目和吉林山鹰一期30 万吨瓦楞纸及10 万吨秸秆浆项目预计分别于22 年底和23 年建成投产；宿州山鹰180 万吨包装纸项目预计24 年上半年投产，上述项目建成后公司造纸产能预计超过1000 万吨，2021-2024 年产能CAGR 高达18.1%，成长性仍表现充足。
箱瓦纸行业盈利有望触底向上，公司稳居行业第一梯队，精力向造纸主业聚焦，纵向延伸产业链，进一步打造成本端优势；管理层具备战略发展眼光和国际化视野，聘请专业化职业经理人管理，赋予公司中长期竞争优势，实控人大额定增彰显长期发展信心！考虑到疫情对终端需求和物流的影响，我们下调2022-2023 年归母净利润预测至17.22/20.72 亿元（前值为26.02/30.32 亿元），新增2024 年归母净利润预测23.23亿元，2022-2024 年归母净利润预测分别同比变动+13.6%/+20.3%/+12.1%，对应PE 为8/6/6X，维持“买入”评级。
风险提示：造纸新增产能供给过剩，疫情影响终端需求。
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