装机增长叠加发电效率提升，公司发电量大幅增长，电价回升驱动营收同比增加。 2017Q1公司收购集团下属山东发电、吉林发电、黑龙江发电和中原燃气，增加控股装机 1594 万kW。 截至 2017 年底公司控股装机 10432 万 kW， 同比增加 24.37%。 2017 年全国用电量同比增长 6.6%，较去年增长 1.6 个百分点，用电需求回暖提升机组利用率， 公司燃煤机组全年利用小时同比增长 87 小时。受益于装机增长及发电效率提升， 2017 年公司实现发电量 3944.81 亿 kWh，同比增长 25.76%。 2017 年 7 月 1 日起多省市上调火电标杆电价1-2 分/kWh， 叠加市场化让利收窄，公司全年平均上网电价 0.414 元/kWh，同比增长4.39%。 受电量、 电价综合影响， 公司全年营收同比增长 10.36%。近日公司 A 股发行已获证监会核准，公司拟募资不超过 50 亿元投资广东谢岗燃机、海南洋浦热电和瑞金二期火电等项目，项目投产后将为公司贡献 400 万 kW 装机，驱动电力主业持续增长。

煤价高企致毛利率下滑，多因素影响下公司净利润大幅下降。 2017 年全国电煤价格指数年均值高达 516 元/吨，同比增长 35.46%；公司单位燃料成本为 0.2259 元/kWh，同比增长 34.39%。煤价高企致公司盈利大幅下滑， 2017 公司电力及热力业务毛利率 10.73%，同比减少 11 个百分点。受煤价影响公司主要参股企业深圳能源、南通发电等盈利受损，叠加去年处置新能泰山股权导致投资收益基数较高， 2017 年公司投资收益较上年减少12.72 亿元（经重述）。 2017 年为完成收购及其它资本开支需求，公司共计发债 438 亿元，同比增加 17.74%， 叠加利率上行，公司财务费用较上年增加 6.21 亿元（经重述）。多重因素影响下， 2017 年公司归母净利润同比减少 82.37%。 2017Q4 电煤价格高企， 叠加四季度公司计提 11.49 亿元资产减值，导致公司单季度业绩亏损 10.67 亿元。

用电需求回暖叠加煤价逐步回落，公司业绩预计将逐步改善， 盈利修复尚待煤价进一步下跌。 当前全国用电需求持续回暖， 2017 年全国火电设备利用小时同比提高 23 小时，终止了自 2013 年以来连年下降的态势。 17 年煤价高企严重拖累公司盈利，后续随着煤价有所回落公司业绩将会逐步改善。公司当前业绩距离合理的盈利水平存在较大差距，公司盈利修复尚待煤价进一步下跌。假设 2018 年公司煤价可下跌 10%，公司归母净利润弹性达到233%， A 股 PE 估值可修复至 18 倍， H 股 PE 估值可回到 11 倍左右。

盈利预测与评级： 综合考虑煤价和电价变化，我们下调 18~19 年盈利预测，新增 2020 年盈利预测，预计 18~20 年归母净利润分别为 35.3、 64.75 和 68.16 亿元（调整前 18 和19 年预测值分别为 89 亿和 109 亿），对应每股收益分别为 0.23、 0.43 和 0.45 元/股，当前股价对应的 PE 分别为 30、 16 和 16 倍。公司系优质火电龙头，期待煤价回落修复公司业绩，维持“增持”评级

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