事件

    2022H1 公司实现营收20.74 亿元，同比增长12.89%；实现归母净利3.70 亿元，同比下滑2.00%。2022Q2 实现营收6.59 亿元，同比增长10.36%；实现归母净利0.07 亿元，同比增长116.88%，Q2 净利率偏低主要系费率、税率偏高。

    投资要点

    核心市场受疫情影响，Q2 收入表现承压。2022H1 公司酒类收入同比增长11.48%，其中Q2 酒类收入同比增长8.10%，低基数下增速低于预期，主因：1）井台新品上市以来，为优化价值链表现，渠道铺货相对控制。2）核心市场华东、河南等地消费场景受疫情影响突出，当地销售表现不及规划预期。22Q2公司收现比为1.13，经销商合同负债余额为1.25 亿元，同比增长0.93 亿元，估算环比Q1 小幅提升0.06 亿元。

    毛利率保持稳定，但费率、税率偏高拖累利润表现。2022H1 公司产品结构保持稳定，毛利率同比小幅提升0.3pct 至84.8%；但人员扩张导致薪酬增加（YoY+40.6%），费率同比有所上行，其中销售费率同比提升1.8pct 至33.5%（广告及促销费率保持稳定），管理费率同比提升1.0pct 至9.9%。Q2 单季公司净利率仅1.1%，波动较大主因：1）品牌高端化战略持续高举高打，Q2 淡季费率承压，销售费率达43.3%。2）疫情影响销售节奏，导致单季税率偏高。

    盈利预测与投资建议：下半年整体消费持改善预期，但考虑高端化战略保持较大费用力度， 相应调整2022-2024 年盈利预测， 预计营收分别为54.67/66.10/77.52 亿元，归母净利分别为14.35/18.09/22.00 亿元。以2022 年7月26 日收盘价计算，对应PE 为27.0/21.4/17.6 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：经济下行压力和疫情的影响超预期；主力价位竞争加剧等。

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