公司产品升级和高端化战略稳步推进，2022Q2 营收/净利润同比+10.4%/扭亏，销量/吨价同比-4.9%/+13.6%。因疫情影响和前期营销费用高投入，上半年盈利能力承压，下半年旺季消费回补&公司合理控制费用投放节奏有望带动净利率逐步恢复，长期仍看好高端化战略推进和圈层深耕带动下业绩稳健增长。维持“买入”评级。

    　　 2022H1 营收/净利润同比+12.9%/-2.0%，业绩符合预期。公司发布2022 年半年报，2022H1 实现营收20.7 亿元，同比+12.9%，实现归属净利润3.7 亿元，同比-2.0%，归属净利率17.8%，同比-2.7pcts；对应2022Q2 营收/归属净利润分别为6.6 亿/0.1 亿元，同比+10.4%/扭亏，归属净利率1.1%，业绩符合我们预期。

    　　 Q2 销量受疫情影响略有下滑，吨价提升明显。分产品看，2022H1 高档/中档酒营收分别为19.8 亿/0.6 亿元，同比+11.4%/+13.9%，典藏、井台和臻酿八号均实现双位数增长，Q2 单季度高档/中档酒营收分别为6.2 亿/0.2 亿元，同比+9.8%/-27.5%。分量价看，2022H1 销量/吨价同比+5.7%/+5.5%，2022Q2 受疫情影响，销量/吨价同比-4.9%/+13.6%，毛利率同比提升1.0pct 至84.6%，主要为产品升级和结构升级带动（典藏的消费场景相较井台和臻酿八号受疫情影响较小）。市场方面，当前渠道库存健康，全国范围内库存水平约5 周左右，上半年典藏/井台/臻酿八号批价基本稳定在670/440/320 元，核心产品的成交价同比均有30-50 元的增长。

    　　 高端化战略稳步推进，市场反馈良好。产品端，继2021 年新典藏上市后，公司又于今年4 月推出新一代井台并配合全新的门店策略，首轮铺市的3000 家门店反馈良好，公司计划进一步扩展至6000 家门店；渠道端，继续聚焦八大核心市场，拓展优质经销商和团购商；营销端，以体育营销（战略合作WTT 世界乒联、多地启动城市网球赛）和文化营销（水井坊美学馆落地重点市场）为重要抓手深挖高端圈层，已成功发掘部分团购经销商客户。

    　　 Q2 单季度扭亏为盈，上半年整体盈利能力仍承压。2022H1 公司配合高端化战略加大营销端投入，赞助中国冰雪、WTT 世界乒联等体育活动，并积极开展数字化营销活动，销售费用率同比+1.8pcts 至33.6%。Q2 因疫情影响部分消费场景，导致前期投入效果未能在收入端充分体现，虽公司相应缩减了费用投放，Q2 销售费用率同比-9.4pcts 至43.3%，且Q2 单季度归属净利润扭亏为盈，但上半年整体盈利仍承压，归属净利率同比-2.7pcts 至17.8%。现金流方面，受广告费及促销费大幅提升（同比+106%）及付款节奏影响，经营活动净现金流同比减少2.8 亿元至0.01 亿元。全年来看，伴随疫情形势好转带动消费场景恢复，以及公司合理控制费用投放节奏，净利率有望逐步恢复。

    　　 风险因素：宏观经济不及预期；部分地区疫情反复超预期；食品安全问题；公司战略执行不及预期。

    　　 投资建议：我们维持2022-24 年收入预测53.5 亿/64.9 亿/77.0 亿元，同比+15.4%/+21.4%/18.6%；维持归属净利润预测13.9 亿/17.5 亿/21.4 亿元，同比+15.6%/+25.9%/22.3%，对应2022-24 年EPS 为2.84/3.57/4.37 元。我们认为公司短期业绩扰动不改高端化战略下长期的量价齐升趋势，基于我们预测对应的可比公司舍得酒业/酒鬼酒/山西汾酒2022E 平均估值水平36 倍PE，综合考虑到公司2022 年增速预计慢于可比公司，维持2022 年34 倍PE，对应目标价96 元，维持“买入”评级。

更多精彩大盘资讯敬请期待！