事件：公司发布2022 年半年报，2022 上半年实现营收25.9 亿元，同比+25.5%；实现归母净利润1.3 亿元，同比+18.0%；实现扣非归母净利润1.2 亿元，同比+4.3%。2022Q2 单季度实现营收13.1 亿元，同比+17.2%；实现归母净利润0.6亿元，同比-26.7%；实现扣非归母净利润0.5 亿元，同比-40.8%。

    奶酪业务增长稳健，家庭餐桌增速靓眼。分品类看，22H1 奶酪/液奶/贸易分别实现营收20.4/1.8/3.6 亿元，同比+34.1%/-14.7%/+11.1%，其中22Q2 奶酪/液奶/贸易营收分别为10.0/0.9/2.1 亿元，同比+21.1%/-12.8%/+16.8%。奶酪板块持续发力保持高增长，液奶受到疫情叠加公司“聚焦奶酪”整体战略的影响导致营收体量短期有所收缩，贸易业务向奶酪黄油类转移与核心奶酪业务产生较好协同。奶酪细项业务中，22H1 即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列分别实现营收14.2/2.8/3.4亿，同比+21.9%/+94.3%/+59.2%。疫情影响下，即食营养系列在低温品类迭代升级与常温品类加速渗透的推动下稳健增长；同时，公司加大以奶酪片为核心的营养早餐宣传推广，社区团购业务扩张也促进了餐饮奶酪的消费者教育，家庭餐桌与餐饮工业系列增长强劲。我们认为，疫情虽短期影响了运输及终端动销，但长期来看加速了奶酪品类在我国的渗透，公司也抓住时机逆势推广，我们看好公司疫后复苏及远期体量扩大趋势。

    运费与原材料成本提升致毛利率下滑，费用率有所改善。22H1/22Q2 公司毛利率为36.3%/33.9%，同比-3.4/-6.7pct，主要系疫情货运不便致物流运输成本上升、国际大宗商品涨价致酪蛋白、车达、脱脂粉等原辅材料成本大幅上涨，22H1 奶酪/液奶/贸易毛利率分别为43.8%/12.2%/6.0%，同比下降-6.4/-4.0/-0.1pct。22Q2 公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为22.0%/6.3%/-1.0%，同比-1.0/-1.4/-1.1pct，费用端的高效管理缓解了部分成本压力，综合来看公司22Q2 净利率为4.47%，同比-2.68pct，利润短期承压。我们看好短期压制因素逐步消退后公司的盈利弹性。

    长期来看，公司产能、品牌与渠道壁垒深厚，作为市占率行业第一的龙头有望充分受益行业增长。产能方面，2021 年公司奶酪产能达7.84 万吨，募投项目全部建成后公司将形成4 城5 厂的产能布局，生产壁垒加强；品牌方面，公司持续加强品牌建设，通过营销与广告投放夯实第一品牌位置，随着品牌效应与规模效应增强，公司费效比改善空间可观；渠道方面，截至22H1 公司共有经销商5438 家，其中餐饮经销商300 余家，覆盖约70 万个零售终端，较21 年底增加约10 万个，公司渠道深度与广度并重。综合来看，2022 年H1 妙可蓝多奶酪市占率由2021 年的30.8%提升至35.5%，其中奶酪棒市场占有率超40%，公司稳居行业第一并持续扩大领先优势，我们长期看好公司在奶酪行业的深耕布局。

    投资建议：基于疫情扰动因素，我们给予妙可蓝多2022-2024 年归母净利润预测分别3.63/6.35/9.10 亿元，对应EPS 分别为0.70/1.23/1.76 元。短期疫情与成本扰动不改长期趋势，妙可蓝多作为行业龙头在奶酪领域的产能、品牌及渠道壁垒深厚，我们看好妙可蓝多的长期增长潜力，维持“买入”评级。

    风险提示：新品销售不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧

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