外部考验凸显经营韧性，一季报收入好于预期。公司2019 年实现收入2007.62 亿元，同比增长9.05%，实现归母净利润82.06 亿元，同比增长9.66%。其中Q4 季度收入518.66亿元，同比增长15%，实现归母净利润4.33 亿元，同比下降67%；2020 年一季度实现收入431.41 亿元，同比下降11.09%；实现归母净利润10.70 亿元，同比下降50.16%。

    　　公司拟以每10 股派发现金红利3.75 元（含税）累计派发24.67 亿元，对应分红率30%，股息率2.38%。

    高端引领、渠道转型、产品发力，助力内外销快速扩张市场份额。1）高端引领市占率全线提升。2019 年卡萨帝实现收入74 亿元，同比增长30%，带动国内市场公司冰箱、洗衣机、空调、热水器、厨电的线上\线下零售额份额分别提升2.3/1.4、2.0/2.8、0.1/0.8、1.8/2.4、0.3/0.7 个百分点；2）产品发力+渠道转型，助推四季度收入增速加快。Q4 国内业务收入实现高增长，主要是产品聚焦爆款型号，降本提效腾出降价空间，渠道聚焦高效零售，统仓统配、前置类渠道拓展、多品牌运作、营销转型等原因；3）海外市场：高端创牌，逐渐进入利润释放阶段。2019 年外销收入941 亿元，同比增长22%，合计税前利润率提升0.3 个百分点。一季度海外收入增长8.5%，内销业务预计下滑25%左右。预计海外疫情对公司二季度海外市场需求产生负面影响，全年整体收入有望持平。

    盈利能力稳中有升，储备现金做好过冬。2019 年毛利率同比提升0.9 个pcts，由增值税税率下调、原材料价格下降带来；Q1 同比下滑1.68 个pcts，受疫情影响内销收入下滑明显。去年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别提升1.15、0.5 和0.35 个pcts，财务费用率持平略降，非经常性损益相较去年同期增厚16 亿元，带来净利率提升至6.14%。

    　　2020Q1 合同负债（预收账款）同比增加21%，或表明渠道转型以来经销商打款积极性提高。公司去年经营活动产生净现金流净额151 亿元，一季度类现金资产435 亿元，公司拟申请注册发行债务融资工具额度不超过150 亿元，外部环境冲击下公司储备在手现金有助于加强抵御风险能力。

    盈利预测与投资评级：考虑疫情冲击影响，我们下调公司2020-2021 年盈利预测，预计归母净利润分别为83.3 亿元和95.6 亿元（前值为96.0 亿元和111.5 亿元），新增2022年归母净利润预测为105.5 亿元，分别同比增长1.5%、14.7%和10.4%，对应EPS 1.27元/股、1.45 元/股 和1.60 元/股，动态市盈率分别为12 倍、11 倍和10 倍，维持“买入”投资评级。

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