华鲁恒升发布2022 年半年报。2022 年上半年公司实现营业收入165.34 亿元，同比增长42.38%；归母扣非净利润44.77 亿元同比增长18.08%。第二季度公司实现营业收入84.18 亿元同比增长27.38%，归母净利润20.66 亿元同比下降6.94%。

    2022 年上半年净利润同比增长主要系新材料本期产品价格上升及产能增加所致。1）分产品收入看，2022 年上半年公司肥料、有机胺、醋酸及衍生品、新材料相关产品营业收入分别同比变化35%、56%、-25%、110%至27.76、37.25、12.48、79.36 亿元；累计销量同比分别变动8%、-13%、-2%、72%至133.82、25.76、28.69、89.67 万吨。 2）分产品价格来看，2022 年上半年肥料、有机胺、醋酸及衍生品、新材料相关产品销售均价同比分别变动25%、79%、-24%、17%至2074.43、14460.40、4349.95、8850.23 元/吨。

    3）销售、管理（包括研发）、财务费用率分别同比变动-0.05、0.62、-0.13 个百分点至0.15%、2.52%、0.28%。4）2022 年上半年毛利率同比下降5.75 个百分点至35.65%，主要系本期大宗原料价格上涨，营业成本增加所致；构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比增长70.47%至26.28 亿元，主要系本期进行中的新项目购建固定资产、无形资产支出增加所致。

    公司积极推进项目建设。1）荆州第二基地落地，一期建设100 万吨/年合成氨、100 万吨/年尿素、30 万吨/年DMF 与有机胺、20 万吨/年食品级CO2、100 万吨/年醋酸等，将于2023 年底建成投产。

    2）设计尼龙66 高端新材料项目，项目建成投产后，可年产尼龙66产品8 万吨、己二酸产品20 万吨，建设期24 个月。3）高端溶剂项目落地山东省德州市，建设60 万吨/年碳酸二甲酯装置和30 万吨/年碳酸甲乙脂装置，副产5 万吨/年碳酸二乙酯。4）二元酸项目建设30 万吨/年草酸装置，CO 深冷分离装置，草酯扩能改造装置；项目建成后，公司将年产草酸30 万吨，副产碳酸二甲酯6760.87 吨。

    报告期期末公司在建工程18.47 亿元，较2021 期末增加49.02%，主要原因系公司新建项目投入增加所致。具体来看，酰胺及尼龙新材料项目本期增加2.45 亿元，园区气体动力平台项目本期增加3.00亿元，合成气综合利用项目本期增加1.19 亿元，高端溶剂项目本期增加0.23 亿元，尼龙66 高端新材料项目本期增加0.12 亿元。

    盈利预测与投资评级。我们预计2022-2024 年公司净利润分别为74.69（-1%）、79.20（-4%）和82.56（-4%）亿元，对应EPS 分别3.52、3.73、3.89 元。参考同行业可比公司估值，给予公司2022 年10 倍PE，对应目标价35.19 元（上期目标价44.78 元，基于2022年12.54 倍PE，-21%），维持“优于大市”评级。

    风险提示。产品市场价格波动，国内整体经济增速下行。

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