事件描述

    2022 中报显示公司营收2069 亿（+23.8%），归母净利122 亿（+10.6%），扣非后归母净利117 亿（+9.3%），综合毛利率20.5%（-2.5pct），净利率8.7%（-0.9pct）。

    事件评论

    结算量价齐升，业绩边际修复。2022H 公司实现营收2069 亿（+23.8%），其中，开发业务结算量（+17.5%）价（+5.5%）齐升，实现结算收入1789 亿元（+23.9%），占比86.5%。

    虽然盈利能力在底部区间仍有一定下降（综合毛利率同比下降2.5pct 至20.5%、投资净收益也同比下降78.5%至6.2 亿），但是税费比例相应下降起到一定缓冲作用，其中，税金及附加率同比下降0.7pct 至4.0%，期间费用率同比下降1.8pct 至4.9%（尤其财务费用贡献较大，同比下降87.2%至2.2 亿，一方面资本化利息增加13 亿，另一方面汇兑收益增加10 亿），最终实现扣非归母净利增长9.3%，业绩如期实现边际修复。2022H 预收款项5888 亿（-15.3%），预收款项/年化结算=1.35X，竣工增长及均价上涨保障收入端，毛利率居于底部区间，税费比例构成一定缓冲，低基数下预计全年业绩维持稳健增长。

    投资顺势审慎，前端指标趋于收敛。2022H 公司销售额2153 亿（-39.3%），降幅优于百强房企（-50.7%），均价16680 元/方（+3.1%）；拿地金额387 亿（-65.7%），拿地面积308 万方（-79.6%），拿地面积和金额强度分别为23.8%（-44.9pct）和18.0%（-13.8pct），在销售低迷及融资环境严峻的背景下，公司投资也顺势更趋审慎。2022H 拿地权益比例（建面口径）=69.2%（-3.9pct），楼面价12567 元/方（+68.0%），地价上涨主因新增项目布局核心一二线城市，去化率与利润率均有一定保障。2022H 新开工1069 万方（-38.9%），完成全年计划的55.7%；竣工1444 万方（+17.8%），完成全年计划的37.0%，未竣工土储13723 万方（在建10007+待建3715），相较2021 年末下降7.8%，公司前端指标趋于收敛，投资及开工补库存力度相对偏弱，土储厚度有待提升。

    第二曲线稳步成长，重估价值逐步显现。2022H 万物云营收143.5 亿（+38.2%）（含关联交易），社区空间/商企和城市空间/ AIoT 及BPaaS 解决方案服务业务分别占比56.3%、35.6%、8.1%，增速分别为34.8%、39.7%、59.0%；剔除关联交易后营收121.9 亿（+42.2%），毛利率15.2%（-2.7pct）。2022H 商业营收（含非并表项目）40.1 亿（+10.4%），累计开业商业建面1194.8 万方，规划和在建建面441.1 万方，已开业项目出租率91.3%( 1年以上项目91.6%)。2022H 万炜物流在47 个城市管理157 个项目，可租赁建面1164 万方，已开业项目建面901.4 万方，实现营收（含非并表项目）18.6 亿（+39.1%）。截至2022H 泊寓共有房源20.99 万间，累计开业16.95 万间，实现营收14.8 亿（+12.3%）。

    投资建议：业绩边际修复，稳健龙头价值可期。公司盈利能力已处底部区间，低基数下全年业绩有望稳健增长；相对保守的经营导向在动荡环境下是中性的，核心是当行业迎来边际改善之际，是否能够快速调整节奏；中长期而言，公司在信用和效率层面的内生能力依然突出，开发业务头部地位仍相当稳固，存量业务重估价值可期。预计2022-2024 年归母净利250/276/310 亿，增速11%/11%/12%，P/E 为8.0/7.2/6.4 X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、行业宽松政策及需求修复进度不及预期。

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