事件：公司发布2022 年三季度报告。2022 年前三季度公司实现营收70.03 亿元/yoy+6.61%，归母净利润2.87 亿元/yoy-8.84%，扣非归母净利润2.18 亿元/yoy-10.69%。单Q3 看，公司实现营收21.08 亿元/yoy-1.84%，归母净利润0.94 亿元/yoy-23.64%，扣非归母净利润0.90 亿元/yoy+0.57%。

    　　电商有所承压，直营及团购业务保持稳健增速。1）分渠道看，22Q3 公司电商/加盟/直营/团购业务分别实现销售额10.57/7.20/4.43/1.14 亿元，yoy-12.19%/+2.87%/+14.34%/+38.87%；公司电商业务因渠道流量分化、平台算法改变等原因增速放缓，直营及团购业务保持稳健增速。2）分地区看，22Q3 公司华中/华东/西南/华南/华北和西北/其他分别实现销售额6.04/2.04/1.68/1.39/0.48/11.71 亿元，yoy+9.02%/-2.64%/+12.73%/+4.51%/+14.94%/-8.93%，华中/西南/华南/华北和西北地区保持稳健增速。3）开店进展看，公司22Q3 净开门店85 家，华中/华东/西南/华南/西北/华北地区分别净增22/-7/19/37/17/-3 家，华中/西南/华南/西北延续良好的拓展态势。

    　　毛利率有所承压，扣费净利率同比改善。1）公司22Q3 毛利率29.80%，可比口径下yoy-0.63pct，其中，公司电商/加盟/直营/团购业务分别yoy-3.38/+2.87/-2.04/-2.14pct，加盟毛利率延续同比改善态势，其他业务毛利率有所承压。2）公司22Q3销售/管理/财务/研发费用率分别实现18.39%/4.97%/-0.48%/0.61%，可比口径下yoy-0.60/-0.25/-0.06/+0.36pct。3）公司22Q3 归母净利率4.46%/yoy-1.27pct，扣非归母净利率4.27%/yoy+0.10%，扣非归母净利率同比改善。

    　　尽管当前公司面临线上流量分化、疫情反复影响线下客流及展业、需求疲软、原料成本上涨等压力，但我们看好公司的中长期发展价值：公司采取全品类覆盖、全渠道布局的模式，这使得其能够应对休闲食品行业产品生命周期短、渠道变革的压力，在此过程中，公司持续深化的供应链能力将为公司构筑经营壁垒，看好其在千亿零食赛道上市占率提升的中长期逻辑。

    　　因需求疲软导致公司营收增长不及预期，我们调整公司2022-24 年EPS 为0.93/1.06/1.23 元（调整前为0.93/1.14/1.36 元），使用可比公司估值法，给予23年30 倍PE 估值，对应目标价31.80 元，维持“增持评级”。

    　　风险提示

    　　门店扩张不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题等

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