事件：公司发布2022 年第三季度报告，2022 年前三季度实现营业收入 393.6亿元，同比减少20.5%；实现归母净利润46.3 亿元，同比减少-45.5%；实现扣非归母净利润45.8 亿元，同比减少45.4%。Q3 单季度实现营收117.1 亿元，同比减少16.2%；实现归母净利润6.9 亿元，同比减少78%。

    疫情导致实体经营受限，发力线上业务。2022Q3 海南省尤其是三亚市疫情出现反复，7-9月全省接待过夜游客740.1 万人，同比下降34.5%，公司旗下主力门店三亚国际免税城闭店停业40 余天，经营受到较大影响，营收利润下滑明显。

    公司面对严峻外部环境，积极采取有效措施缓解疫情带来的不利影响，大力发展线上业务，注重会员体系运营建设，截至三季度中免会员数已超过2400 万，线上业务保持良好发展势头。

    盈利短期承压，线上业务拉低毛利率。毛利率方面，2022Q3 毛利率同比下降6.6pp 至24.7%，主要因为公司积极推进线上业务缓解线下客流损失，而线上业务毛利率低于线下业务。费用端，销售费用率同比上升15.3pp 至6.5%，主要因为2021 年同期因机场租金减免，销售费用基数较低；管理费用率同比微升1.1pp 至4%；财务费用率同比微升0.4pp 至0.7%。

    全球最大单体免税店开业，经营有望快速修复。10 月28 日，公司位于海口市西海岸城市副中心的cdf海口国际免税城项目正式开业。该项目紧邻海口重要的交通枢纽新海港，是以免税商业为流量入口，“免税+文旅”双轮驱动的旅游零售综合体，当前已有超过800 个国际国内知名品牌确认入驻。整个项目总建筑面积93 万平方米，其中cdf 海口国际免税城建筑面积28 万平方米，为世界最大的单体免税店。此前公司海南省免税门店主要集中在三亚市，海口国际免税城的开业除为公司业绩提供边际增量外，还能平衡公司海南省的区位重心，面对疫情反复的外部环境提供更强抗风险能力。开业首日，公司海南区域单日销售额达7 亿元，海口国际免税城有望成为公司新的盈利增长极。

    盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年EPS 分别为4.08 元、6.60 元、8.74 元，对应PE 分别为41倍、25倍、19倍。考虑到公司免税龙头地位稳固，短期不利因素影响有限，随疫情管控稳定及海口新店开业，经营情况将有望快速恢复，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复、新店后续经营不及预期、免税政策变动、行业竞争加剧。

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