事件：公司发布三季报，22Q3 实现营业收入32 亿元，同增7.1%；归母净利润3.92 亿元，同降2.8%，归母净利率12.4%，同降1.3pct；扣非归母净利润3.83 亿元，同增0.2%，扣非归母净利率12.1%，同降0.9 pct。

    　　22Q3 毛利率为34.2%，同减1.6pct。期间费用率为18.1%，与去年同期持平。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.5%/5.8%/3.1%/0.6%，同比变化 -0.2 pct /-0.3pct /+0.4pct /+0pct。2022 前三季度经营活动产生的现金流量净额为8.66 亿元，同比增加3.4 亿元，主要是由于销售量增加，大宗业务加大回款力度，资金回笼速度较好，经营活动现金流入增速高于经营活动现金流出增速所致。

    　　公司渠道建设持续发力。2022 前三季度整装渠道营业收入同比增长120.66%，分渠道看，经销商渠道/直营渠道/大宗渠道/其他渠道实现营业收入65.34/2.03/10.60/1.37 亿元，占比82.4%/2.6%/13.4%/1.7%。2022 前三季度索菲亚品牌实现营业收入67.70 亿元，同比增长11.19%；司米品牌实现营业收入7.21 亿元；华鹤品牌实现营业收入1.21 亿元，同比增长23.07%；米兰纳事业部实现营收2 亿元，同比增长276.82%。

    　　门店方面，截至22Q3 索菲亚/司米/华鹤/米兰纳品牌分别拥有专卖店2808/584/309/315 家，相较22Q2 分别变化+156/-288/+5/+10 家。经销商方面，索菲亚/司米/华鹤/米兰纳品牌分别拥有经销商1776/663/326/455 位，相较22Q2 分别变化+9/-56/-22/+37 位。

    　　盈利预测与评级：参考公司2022 年三季报中各子品牌营收增速情况，我们预计索菲亚/司米/华鹤/米兰纳2022年的营收增速分别为15%/8%/20%/25%，2022 年全年收入增速为14.5%。考虑到外部环境承压，我们将23-24 年的收入增速下调为16.1%/16.2%，将净利润由14.4/16.5 亿元下调到12.3/15.0 亿元，同比增长+903%/+22%，当前收盘价对应22 年PE 为11 倍。公司作为定制家具龙头企业，积极布局扩张，参考可比公司给予22 年14~16 倍PE估值，对应合理价值区间18.87~21.57 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：疫情反复拖累终端需求，地产销售面积增速下滑风险，品类及渠道扩张不及预期风险，原材料价格高位。

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