核心观点

    公司营收逆境下保持正增长，因原材料上涨、补贴和活动费用、股权激励费用摊销等，业绩承压。展望2023 年，原材料成本下行，单店营收恢复，费用投放减少，盈利能力提升确定性强。

    事件

    绝味食品发布2022 年度业绩预告，2022 年实现营收66-68 亿元，同比增长0.78-3.83%。实现归母净利润为2.2 亿-2.6 亿元，同比下降73.49%-77.57%；实现扣非净利润为2.5 亿-2.9 亿元，同比下降59.69%-65.25%。单Q4 收入预计为14.8-16.8 亿元，同比下滑13.4%-1.3%；实现归母净利润为0.01-0.41 亿元，上年同期0.17 亿元；扣非后净利润-0.17-0.23 亿元，上年同期-2.1亿元。

    简评

    营收符合预期，净利润承压。

    逆境下公司积极拓店，保持了营收实现正增长。净利润下滑主要受以下因素：1）2022 年原材料价格鸭副涨幅较大，前期低成本库存消耗完毕，Q4 新采购的高价原材料对毛利率影响较大；2）Q4 世界杯活动期间费用投放增加；3）股权激励费用摊销影响；4）投资收益影响归母净利润。

    2023 年外部环境改善，盈利能力提升确定性强。

    1）鸭副价格高位横盘，随着生产端恢复和鸭肉需求增加，鸭副价格上涨的基础条件已经消失，预计2023 下半年鸭副价格出现降低，毛利率预计改善。2）外部大环境改善后，公司不再需要对加盟商给予大额的扶持和补贴费用，销售费用率预计降低。3）股权激励摊销采用加速折旧法，大部分会在2022 年摊销完毕，2023 年影响较小。

    春节期间销售良好，1 月以来逐步改善。

    受益于春节返乡潮流，机场高铁高势能门店迎来一波高峰消费。

    社区店、街边店也因人流恢复，相比往年的同店缺口逐步减小。

    春节期间，商圈、街边门店的在营门店同比来看改善明显。

    考虑到Q4 情况和公司业绩预告，我们下调2022 年盈利预测，预计2022-2024 年，公司营收分别为67.61/81.92/96.14 亿元，同比增长3%/21%/17%，净利润分别为2.42/10.22/12.78 亿元，同比增长-75%/323%/25%，对应PE 分别为139/33/26 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：

    1. 行业竞争加剧：当前公司虽然是行业龙头，但后面两家周黑鸭、煌上煌门店也较多，同样也具备跨区域扩张的能力，整体CR3 的市占率不是高，存在大量夫妻老婆店的竞争。若外部资本进入，投资地方中小连锁品牌扩张，将会对公司新店扩张产生不利影响。

    2. 食品质量控制：公司产品涉及到采购、生产、运输、门店售卖等多个环节，每一个环节都要严格保障安全。

    尤其是门店层面，因公司产品是散装售卖，易出现细菌污染、产品临期售卖等问题，公司需要加强管理，防止食品质量出现问题。

    3. 开店不及预期：若一级资本扶持新品牌崛起开店，会影响加盟商信心和积极性，对公司开店影响负面。

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