事件：公司2022 年全年实现营收58.9 亿元，同比+11.1%，归母净利润5.5 亿元，同比+7.0%，扣非归母净利润4.0 亿元，同比-21.7%；销售毛利率21.6%，同比-7.5 PCT；归母净利率9.3%，同比-0.4PCT。

    　　2022Q4 单季度公司实现营收17.7 亿元，同比+26.5%，环比+15.5%，归母净利润1.5 亿元，同比+204.0%，环比+4.4%，销售毛利率21.3%，同比-9.9 PCT，环比+1.2 PCT；归母净利率8.5%，同比+4.9PCT，环比-0.9PCT。

    　　分项目：22 全年公司原料贸易营收20.9 亿元，占比35.8%，毛利率2.83%，同比-1.2PCT；兽药营收14.4 亿元，占比24.6%，毛利率26.2%，同比-4.9PCT；生物制品（疫苗为主）营收12.1 亿元，占比20.7%，毛利率49.1%，同比-9.04%；饲料业务营收11.0 亿元，占比18.9%，毛利率18.6%，同比-0.33PCT。

    　　大单品拆分：畜苗：全年营收共计8 亿元左右，同期-15%;其中口蹄疫政采2.8 亿元，同比-34%;口蹄疫市场苗3.2 亿元左右，同比+8%; 非口市场苗2亿元左右，同比-5%。禽苗：营收4 亿元左右，同比-15%;禽流感政采1.5 亿元左右，同比-30%;市场苗近1 亿元，同比+24%; 其他禽苗1.5 亿元，同比-10%。化药板块原料药4.5 亿元，同期-12%，制剂10 亿，同比+32.6%。

    　　公司亮点：1）南药制剂：2022 全年南药营收增速约+30%，增长部分主要为泰万制剂，公司整体贡献净利润1.2 亿元。2）中牧牧原：预计22H2 投产，提供优质化药，24 年起为公司带来新业绩亮点。3）非瘟疫苗：参与中科院非瘟路线，有望第一批参与生产：中科院研制的非瘟亚单位疫苗于今年4 月初提交应急评价，如顺利落地，中牧将获得临时生产批文，打开新增长曲线。

    　　投资建议：我们认为公司营收和盈利能力均有望进一步提升。我们调整盈利预测，预计2023-2025 年公司的营收分别为65.14，72.83，80.84 亿元，归母净利润分别为6.14，7.74，8.76 亿元。基于2023 年4 月25 日收盘价，对应PE 为21.5，17.1，15.1 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：禽畜存栏不及预期，动物突发疫病，研发进度不及预期、政策变化，汇率波动等。

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