业绩回顾

    　　1Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q23 业绩：实现收入18.05 亿元，同比下滑9.70%，归母净利润1.04 亿元，同比下滑8.86%，扣非归母净利润0.90 亿元，同比下滑15.58%，业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　1、整装收入持续高增，大宗渠道稳健发展。根据公司披露的1Q23 各渠道占主营业务收入比例数据进行测算，我们预计1）经销商渠道：1Q23 营收约为14 亿元，主营收入占比为80.28%，同比增加0.37ppt，公司持续推动门店升级，鼓励经销商与当地整装和家装公司合作，打造全品类一体化整家空间；2）大宗渠道：1Q23 营收约为3 亿元，主营收入占比为16.45%，同比减少0.29ppt，公司持续优化大宗客户结构，与优质企业建立战略合作，我们预计大宗渠道将实现稳健发展；3）直营零售渠道：1Q23 营收约为0.5亿元，主营收入占比为2.78%，同比减少0.32ppt。4）整装渠道：1Q23 收入约2 亿元，同比增长78.42%，公司持续发力建设整装新渠道，我们预计整装收入将保持快速增长。

    　　2、毛利率稳步提升，费用略有上行。公司1Q23 毛利率为33.25%，同比+1.93ppt。费用端来看，公司1Q23 期间费用率25.73%，同比+1.77ppt，其中销售/管理+研发/财务费用率分别为11.28%/13.32%/1.14%，同比-0.91ppt/+2.38ppt/+0.30ppt。综合影响下，1Q23 净利率为5.78%，同比+0.05ppt。

    　　3、品牌矩阵覆盖全市场，四大品牌协同共进。1）索菲亚：定位中高端市场，持续拓展橱卫、门窗和墙地等新品类，我们预计索菲亚整家定制的深化有望带动客单价提升；2）米兰纳：定位大众市场，继续贯彻渠道下沉策略，积极开拓空白市场，我们预计下沉市场的拓展有望持续贡献业绩增量；3）司米&华鹤：定位高端市场，司米持续推进高端化的整家定制，华鹤也加速向整家定制转型，我们预计随着各品牌定位逐步清晰、品类持续拓展，公司将更好地满足不同消费人群一站式需求，业绩有望恢复快速增长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/2024 年盈利预测不变，当前股价对应2023/2024 年13/12倍P/E，维持跑赢行业评级，维持目标价25 元，对应2023/2024 年17/15倍P/E，较当前股价有26%上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，地产景气度下行超预期。

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