事件：

    　　公司2022年实现营收262.14亿元，同比+31.26%；归母净利润80.96亿元，同比+52.36%。其中第四季度实现营收40.70亿元，同比+49.95%；归母净利润9.88亿元，同比+127.11%。2023年第一季度实现营收126.82亿元，同比+20.44%；归母净利润48.19亿元，同比+29.89%。

    青花系列引领，产品结构升级稳扎稳打

    　　2022年中高价酒、其他酒类收入分别为189.33、71.07亿元，分别同增39.45%、14.05%。中高价酒收入占比达72.71%，同比提升4.17pct。按照量价拆分，中高价酒量/价分别同增31.55%/6.01%,其他酒类量/价分别同增11.56%/2.23%。2023年第一季度中高价酒收入94.96亿元，收入占比进一步提升至75.22%。

    清香消费群体不断扩大，全国化深入推进

    　　持续优化市场布局，继续深入推进汾酒“1357+10”全国化市场拓展，精耕大基地、华东、华南三大市场。2022年省内、省外收入分别为100.36、160.04亿元，分别同增24.35%、36.35%。省外收入占比达到61.46%，同比提升2.20pct。2023年第一季度，因省内春节返乡人群影响，省内、省外收入增速分别为30.30%、14.71%，省外收入占比60.22%，略有下降。

    产品优化与国企改革红利释放，一季度净利率创新高改革赋能，管理驱动，持续开展提质增效专项行动，公司费用率压降超预期，盈利能力逐步攀升。2022年毛利率、销售费用率、管理费用率、净利率分别为75.36%、12.98%、4.63%、31.12%，分别同比+0.45pct、-2.84pct、-1.21pct、+4.13pct。2023年第一季度毛利率、销售费用率、管理费用率、净利率分别为75.56%、7.95%、2.08%、38.11%，分别同比+0.81pct、-3.20pct、-0.48pct、+2.71pct。

    盈利预测、估值与评级

    　　结合公司23年经营计划，我们预计公司2023-24年收入分别为323.50、394.10亿元（前值330.84、404.09亿元），对应增速分别为23.41%、21.82%，归母净利润分别为102.69、128.89亿元（前值104.07、131.21亿元），对应增速分别为26.84%、25.52%。并引入25年预测，收入472.83亿元，归母净利润163.73亿元，分别同增19.98%、27.04%。对应23-25年EPS分别为8.42、10.56、13.42元，鉴于公司鉴于产品升级与全国化势能不减，参照可比公司估值，我们给予公司23年35倍PE，目标价294.7元。维持买入评级。

    　　风险提示：消费力下滑、青花系列打造和全国化进程不及预期。

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