2023 年上半年业绩预计减少，矿产品产量大幅增长。公司预计2023 年上半年实现归母净利6.33-7.73 亿元，同比下降84.74%-81.36%；扣非归母净利2.00-2.44 亿元，同比下降94.23%-92.96%。2023H1 公司主要矿产品产量实现增长：铜金属产量168,882 吨，同比增长23.59%；钴金属产量19,418吨，同比增长85.55%；钼金属产量8,389 吨，同比增长7.91%；钨金属产量3,813 吨，同比减少8.93%；磷肥产量54.79 万吨，同比减少2.96%；铌金属产量4,695 吨，同比增长1.47%；黄金产量9,550 盎司，同比增长13.95%。

    TFM 物流受限影响销售，库存将在下半年逐步转化利润。

    TFM 铜钴产品5 月出口解限后，由于刚果（金）和非洲物流周期原因，大部分铜钴产品在上半年尚未实现最终对外销售，影响H1 业绩表现。我们预计二季度运出库存将于三季度销售并兑现业绩。伴随刚果（金）和非洲物流环境改善，公司预计库存产品将于三、四季度全部外运消化，逐步转化成利润，TFM 下半年实现铜钴产品的对外销售量可观。

    TFM 权益金落地，和解共绘新蓝图。TFM 将于2023-2028 年6年内分期向Gécamines 支付8 亿美元和解金。平均每年支付1.33 亿美元，约占公司2022 年经营性现金流的6.2%，对公司财务状况影响较小。考虑到该项目的丰富资源量和约20 年的开采年限，自2023 年（含） 起的项目现有服务期内，Gécamines 享有至少12 亿美元股东分红和项目20%分包权与20%包销权的影响有限。TFM 权益金达成和解将有效释放产能，持续增强盈利能力和核心竞争力。

    产能逐步投放，业绩增长空间可期。KFM 项目和TFM 混合矿项目已逐步投产放量，我们预计2023 年公司铜钴权益产量分别约为31.4 万吨/3.72 万吨，则23H2 铜钴权益产量预计约为18.1 万吨/2.3 万吨。

    盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025 年归母净利分别为78.68、110.16 和124.68 亿元，对应EPS 分别为0.36、0.51 和0.58 元。结合可比公司估值，考虑到TFM 权益金落地和KFM/TFM 项目产能释放，我们给予公司2023 年22 倍PE对应目标价为7.92 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。大宗商品价格低于预期；销售进度低于预期等。

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